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Sube la tasa, ¿caen los bonos? A veces no

Como en todos los órdenes de la vida, la realidad es infinitamente mas compleja que las matemáticas
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25 de mayo de 2018 a las 13:18

Es usual escuchar que, si la Reserva Federal sube las tasas de interés el precio de los bonos cae. Estimado lector, he de decirle que no todos los bonos se comportan así, ni siempre, e incluso algunos suben.

Como en todos los órdenes de la vida, la realidad es infinitamente mas compleja que las matemáticas. Sin embargo, confío en que al final de esta nota usted tendrá claro cuales son las variables que debe monitorear en su cartera de bonos y en el mercado para no llevarse sorpresas desagradables.

Teóricamente, el precio del un bono es aquel que tendría que pagarse hoy por un activo que con cierto grado de probabilidad pagará una renta por determinado plazo. Una vez vencido éste, el inversor recibiría en dinero, el llamado valor nominal (mas el interés correspondiente), que difícilmente coincidirá con el precio que pagó por ese mismo Valor Nominal al adquirirlo (puede ser mayor o menor pero difícilmente igual). Valor y precio son conceptos diferentes, pero estrechamente relacionados.

Le pongo un ejemplo con la analogía de invertir en inmuebles:

Compra un inmueble con el objetivo de alquilarlo durante 10 años, percibir una renta (con cierto grado de certeza) y luego venderlo. El monto en dinero que paga al adquirir el inmueble difícilmente coincida con el monto en dinero que reciba cuando lo venda, podrá ser mayor o menor, pero sería casi una casualidad matemática que reciba lo mismo. Ahora sí, volvamos a los bonos.

El cálculo del precio de un bono en dólares surge de una fórmula que tiene en el denominador, entre otras variables a la tasa libre de riesgo en dólares.

La Reserva Federal fija la tasa over-night, conocida como "Fed Funds" que es la tasa libre de riesgo de mas corto plazo. El resto de las tasas de interés las fija el mercado.

Así es que para el cálculo del precio de un Bono que vence dentro de 30 años, la tasa libre de riesgo que se utiliza en el cálculo es la tasa de 30 años que al momento de escribir esta nota está en 3.19%, y así análogamente para los demás vencimientos 10 años 3,06%, 5 años 2,90%, 2 años 2,56%, mientras que los Fed Funds objetivo están en 1.75%.

En este punto es donde se genera la mayor confusión y que a continuación pretendo clarificar.

Existen los bonos a tasa flotante (Floaters), variable (Variable) o semi-variable (Fixed to floate), que en términos sencillos implica lo que dice su nombre. La tasa no necesariamente es fija. Lo que se traduce en que, si las tasas de referencia suben, en estos Bonos los intereses que recibirá también serán mayores con lo cual el precio tiende a mantenerse constante o incluso podría subir. En cambio en este contexto, los Bonos a tasa fija verían caer su precio.

El hecho de que la Reserva Federal suba los Fed Funds de ninguna manera asegura que el resto de las tasas de la Estructura Temporal de Tasas de Interés o "Yield Curve". subirán en la misma magnitud. Incluso podrían hasta caer, como de hecho ha sucedido previo a crisis y recesiones económicas. Mas adelante veremos un caso, pero vayamos paso a paso.

Sucede que la Reserva Federal puede comenzar un proceso de suba de tasas (como de hecho estamos) por considerar que hay presiones inflacionarias, algo que no necesariamente el Mercado convalida, o no en la misma magnitud numérica o temporal.

Pongámoslo de otra manera: En una economía sana y en crecimiento, es razonable pensar que si en el corto plazo hay presiones inflacionarias también habrá en el mediano y largo plazo. Y que un inversor requerirá un mayor retorno por una inversión a largo plazo que por otra a corto plazo. Sin embargo, no siempre es así.

Podría suceder que en el corto plazo hubiera presiones inflacionarias, pero en el largo plazo haya temores de una caída del nivel de actividad que se traduzca en una caída en las expectativas de inflación o hasta temores de recesión.

En estos casos las tasas de largo plazo podrían caer por debajo de las de corto plazo, lo que generaría una caída del precio de los Bonos de corto plazo y un alza en los Bonos de largo plazo. (técnicamente no es el vencimiento que tomamos sino la Duration).

Le cuento un caso. Corría el mes de enero de 2007 y el rendimiento de las letras norteamericanas (T-Bills) a tres meses de vencimiento superaban el 5% anual, mientras que los bonos a 10 años se encontraban en 4,68%. Aunque cueste creerlo, un inversor que se colocaba a 3 meses recibía una renta anualizada mayor al que se colocaba a 10 años. Una anormalidad vista por todo el mercado, que se extendía en el tiempo y no se corregía. Algo similar en la estructura de tasas de interés Europeas también estaba sucediendo.

Esta situación para algunos agentes era una luz de advertencia. Algo no andaba bien. No era posible determinarlo si se avecinaba una crisis o recesión (los datos macro mostraban todo lo contrario), o como lo manifestara Alan Greenspan, presidente de la Reserva Federal de ese momento, era un "conundrum", es decir un acertijo. Para otros era algo transitorio que se normalizaría.

Lo demás fue historia y se llamó "Crisis sub-prime año 2008". El sistema financiero mundial practicamente colapsó, y los Bancos Centrales de las principales economías del mundo, encabezados por la Reserva Federal debieron inundar de liquidez al planeta para evitar una catástrofe mayor.

La Reserva Federal por supuesto sabe mucho de todo esto y su función precisamente es manejarse en un equilibrio inestable. Sin pasarse ni quedarse corto de combustible. Este tema ha dado lugar a extensos papers académicos que escapan a esta nota, pero bien valen la pena leer.

Definitivamente la Reserva Federal incide en las expectativas de los agentes, pero no las determina. Ella misma es uno de los agentes económicos por excelencia. Y este es el punto medular. "Podemos llevar el caballo hasta el rio, pero no podemos obligarlo a beber agua".

Por ello es tan o mas importante para el precio de sus bonos conocer la visión sobre la Economía Estadounidense que la Reserva Federal comunica luego del anuncio sobre las tasas de interés de corto plazo, que el hecho en si de subir la tasa y cuanto. Esto último es una acción por demás descontada en los precios de todos los activos varios días antes de la reunión del comité de política monetaria (FOMC Federal Open Market Cometee).

Las eventuales sorpresas pueden venir por el "Speech" del FOMC con su visión de la economía para los próximos meses.

Un dato para reflexionar es que, en los últimos años la Reserva Federal ha ido corrigiendo sus pronósticos a la visión del mercado y no al revés. Es decir que el mercado sistemáticamente ha estado mas cerca de la realidad que los pronósticos de la Reserva Federal.

Para recordar:

  • Dependerá del tipo de bonos que usted tenga, "el como" lo afectará el proceso de suba de tasas de interés que estamos viviendo.
  • Mayor rentabilidad no siempre va de la mano de mayor plazo.
  • Escuchar a la Reserva Federal al igual que al Mercado. Ambos se influencian, pero ninguno se determina.
  • Señal de precaución cuando los bonos de corto plazo rinden mas que los de largo plazo.

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