¿Y los departamentos que ya habían comprado las familias chinas? En algunas ciudades, los precios cayeron más de un 40% desde sus máximos. En muchos casos, retrocedieron a valores de 2017.
Hay familias que pusieron los ahorros de dos generaciones, es decir los propios y los de sus padres, en un departamento que hoy vale menos de la mitad de lo que pagaron, y que además deben al banco el precio original. Una compradora del pico de 2021 relata que pagó casi 7 millones de yuanes por su propiedad. Hoy nadie la acepta ni a ¥3 millones. Así, las casas compradas en el pico se convirtieron en grilletes para incontables familias.
Luego, la fuga del capital mundial
Cuando los inversores internacionales como fondos, bancos, empresas vieron lo que pasaba, hicieron lo que hacen siempre y salieron antes de que la situación empeore. Fondos de inversión globales de la talla de BlackRock y Carlyle liquidaron edificios comerciales en China vendiéndolos muy por debajo de lo que habían pagado, arrastrando también a los bancos que habían financiado esas operaciones.
¿Por qué se van? Porque para invertir bien en bienes raíces se necesitan datos tales como cuánto valen propiedades similares, qué rendimientos generaron en los últimos diez años, cómo evolucionan los alquileres, qué pasa con las tasas de interés. En mercados maduros como Estados Unidos o Europa, esa información existe, es pública y es confiable. En China, gran parte de esa información no existe, está incompleta, o simplemente no es de fiar.
Es como querer comprar un auto usado sin poder ver el motor, sin historial de service y sin saber si tiene deudas. Algunos se animan igual, pero los inversores profesionales, no.
Y entonces apareció el REIT
Aquí el régimen muestra su creatividad. Un REIT, la sigla en inglés de Real Estate Investment Trust, algo así como un “Fondo de Inversión Inmobiliaria”. Este es un instrumento financiero que existe en todo el mundo con una idea simple: en lugar de que una sola persona compre un edificio de oficinas, miles de pequeños inversores compran cuotas partes de ese edificio a través de la bolsa, como si fueran acciones. A cambio, reciben una parte de los alquileres que genera el edificio. Es democrático en teoría porque un pequeño ahorrista puede invertir en bienes raíces comerciales sin necesitar una fortuna.
China lanzó su versión de este instrumento, llamado C-REIT, en 2021. En cuatro años, el mercado creció hasta superar los 200.000 millones de yuanes, unos 28.000 millones de dólares, con 66 fondos listados, convirtiéndose en el mayor mercado de REITs de Asia, superando a Hong Kong, Singapur y Japón.
Impresionante, pero hay que ver qué hay adentro.
El truco
En un contexto donde las tasas de interés en China cayeron casi un punto porcentual en los últimos dos años, estos fondos ofrecen un rendimiento proyectado del 5% en el primer año. Para un ciudadano chino cuyo plazo fijo en el banco rinde menos del 2%, ese 5% parece una oportunidad extraordinaria, y ahí está la trampa.
Volvamos al comerciante del principio. Las empresas internacionales con activos inmobiliarios en China, tales como edificios de oficinas, shoppings y parques industriales, no pueden vender porque nadie ofrece un precio razonable, sin embargo, ahora tienen una salida elegante para empaquetar esos activos en un C-REIT, listarlos en la bolsa de Shanghai o Shenzhen, y vendérselos al pequeño ahorrista chino en cuotas de acceso masivo.
La estrategia tiene hasta un nombre bonito: “China para China”. Crear una plataforma de inversión local para liberar valor de activos inmobiliarios, captando la demanda de inversores domésticos, sin depender de los mercados extranjeros.
“Sin depender de los mercados extranjeros” es el eufemismo del año. Esto significa, sin que nadie con acceso a información real quiera comprar.
El inversor extranjero sofisticado posee equipos de analistas con acceso a bases de datos globales y rechaza estos activos. Entre tanto, el ahorrista chino sin esa información y confianza en que el Estado no le venderá basura dice que sí, ya que además busca desesperadamente dónde poner sus yuanes.
El regulador que pone el precio
Hay una peculiaridad de los C-REITs que debería encender todas las alarmas: en China, el regulador estatal, es decir, el propio gobierno; proporciona una valuación sugerida de los activos que integran cada fondo. El gestor del fondo “debe considerarla” al hacer su propia evaluación.
Imagínese que usted quiere comprar un departamento, contrata a un tasador independiente, pero el tasador llega y le dice: “el gobierno ya me dijo cuánto vale, yo lo confirmo”. Eso no es una valuación independiente sino una administrada.
En ningún mercado maduro del mundo el regulador participa en la fijación del precio de los activos. Esa función la cumplen los compradores y vendedores actuando libremente, con información completa. Cuando el Estado pone el precio, el precio no refleja la realidad sino lo que al Estado le conviene que la gente crea que vale el activo.
¿Quién pierde al final?
En la estructura típica de los C-REITs, los originadores, es decir, las empresas que transfieren sus activos al fondo; continúan como accionistas después del listado y operan como administradores de esos mismos activos.
Tradúzcase: la empresa que vendió el problema sigue adentro del problema, cobrando honorarios de administración. Si el activo se deteriora, el que pierde es el pequeño inversor que compró las cuotas partes porque la parte oferente ya cobró.
La liquidez del mercado es un área de preocupación, por lo tanto, la volatilidad es alta y las estrategias de salida, impredecibles. En suma, el día que el ahorrista chino quiera vender sus cuotas partes, puede que no encuentre comprador, o que tenga que venderlas con pérdida.
Los estudios académicos sobre el mercado accionario chino muestran sistemas de fijación de precios ineficientes. El entusiasmo inicial con los C-REITs fue impulsado por el sentimiento, no por fundamentos económicos sólidos. El mercado sube porque la gente cree que va a subir, no porque los activos subyacentes valgan lo que se paga por ellos.
La autofagia
En biología, la autofagia es el proceso por el cual una célula, cuando ya no tiene nutrientes externos, empieza a devorarse a sí misma para seguir funcionando, es un mecanismo de supervivencia y funciona durante un tiempo, hasta que la célula se queda sin partes que devorar.
El gobierno chino todavía no explicó con claridad cómo enfrentará la escala total de las pérdidas patrimoniales que sufrieron los hogares y las instituciones durante la crisis inmobiliaria.
La respuesta implícita es que no las enfrentará sino las redireccionará. El mecanismo son los C-REITs, y el destinatario final del riesgo es el ciudadano chino.
Ese ciudadano ya perdió en el ladrillo y en las acciones. También se descapitalizó con los productos de gestión de patrimonio que los bancos le vendieron prometiendo rendimientos que nunca llegaron. Ahora el Estado le ofrece una nueva oportunidad de participar en el mercado, con un instrumento moderno y sofisticado, con nombre en inglés y listado en bolsa.
El envoltorio es nuevo pero la mercadería adentro de la caja, no tanto.
Las cosas como son.
Mookie Tenembaum aborda temas internacionales como este todas las semanas junto a Horacio Cabak en su podcast El Observador Internacional, disponible en Spotify, Apple, YouTube y todas las plataformas.
