Argentina está adoptando, luego de varios fracasos, el equilibrio de las cuentas públicas, como un “Mantra”. Así lo demuestra el compromiso del Presidente Javier Milei que supera todo lo conocido en nuestra historia. Sin dudas, se puede discutir si existen otras maneras de lograrlo, pero no el objetivo. Sin embargo, la disciplina fiscal debe ser un medio y no un fin en sí mismo para lograr poner a nuestro país de pie. Argentina está para más. Necesita una estrategia de desarrollo sustentada en la innovación, característica distintiva de nuestro ADN, a través de una revolución impositiva y exportadora que nos inserte en las nuevas cadenas de producción global.
En materia presupuestaria debe destacarse que el equipo económico logró la eliminación del déficit fiscal, no obstante, aún no consiguió la convergencia entre la inflación, tasa de devaluación y la relación entre la demanda y la oferta potencial de dólares está lejos de ser razonable (el stock de reservas internacionales netas se ubican en terreno negativo por – u$s 5.600 millones). Así, Argentina se presenta en los próximos meses dependiente del éxito del blanqueo para evitar una nueva tensión cambiaria.
La convergencia de variables nominales a la que están apostando las autoridades se basa en parte en “sacar” pesos en la economía. Vale recordar que el programa de emisión cero tiene distintas etapas, compuesta por factores de diversa índole. El traspaso de la deuda del Banco Central a deuda del Tesoro; en realidad transparentó el financiamiento al fisco que los bancos comerciales ya venían haciendo, aunque de manera indirecta. Esto implica que este redireccionamiento de los pesos no se traduce en una menor presión cambiaria latente. Son los depósitos en pesos del sector privado en realidad el factor de potencial demanda de dólares, que actualmente rondan los $62 billones (u$s 65.300 millones a tipo de cambio oficial).
Otra fase de la política monetaria es la de esterilizar las compras de divisas, vendiendo dólares en los mercados financieros. Al momento, se habría intervenido por casi u$s 900 millones. Si bien esto “achica” la brecha, implica menos reservas en las arcas del Banco Central. Así, la emisión cero por sector externo es una manta corta, porque también disminuye el stock de reservas internacionales.
De este modo, si bien hubo una importante reducción en los pesos de la economía, aún el potencial de demanda de dólares es elevado. En este sentido, los depósitos en pesos del sector privado cayeron un 8% en términos reales desde el 10 de diciembre, en contraposición con la baja del 68,3% en los pasivos monetarios del Banco Central. Es decir, la potencial demanda de dólares no evidenció un descenso en igual medida que los pasivos del Banco Central.
De tal manera que resulta necesario analizar dónde se aplicaron estos depósitos. Así, se advierte que el 45% de los depósitos en los bancos comerciales se destina a financiar al sector público. Esto señala que existe una enorme potencialidad de crecimiento del crédito al sector privado hacia delante. En paralelo, los depósitos en dólares del sector privado aumentaron un 39% (+u$s 5.600 millones) desde el 10 de diciembre, totalizando unos u$s 19.900 millones. Además, se evidenció una suba mensual en promedio de unos u$s 500 millones, con un muy importante aumento en los últimos 30 días de aproximadamente u$s 1.200 millones, relacionado con el blanqueo. Si bien estos depósitos incrementan las reservas internacionales brutas, no generan a priori una suba de las netas (ya que se descuentan los encajes de las reservas brutas). Con préstamos en moneda extranjera por unos u$s 7.300 millones, se advierte también una baja aplicación de los depósitos en moneda extranjera a préstamos. Esto también evidencia una gran potencialidad de financiamiento en un escenario de confianza y estabilización económica.
Sin embargo, debe señalarse que el recorrido de las tasas de interés, el tipo de cambio y la inflación, genera una distorsión en el financiamiento del crédito. Por un lado, los préstamos en pesos al sector privado mostraron un alza del 3,1% en términos reales desde el 10 de diciembre. Sin embargo, esta dinámica estuvo dividida en dos etapas: la primera fue una baja de 32,7% hasta el 17 de abril (en términos reales), mientras que de esa fecha a hoy hubo un fuerte aumento del 53,1%. En paralelo, los préstamos en dólares al sector privado crecieron un 95% desde el 10 de diciembre (+u$s 3.400 millones), pero también con dos etapas muy marcadas. En efecto, entre febrero y mayo, la financiación en dólares mostró un fuerte incremento, mientras en los últimos meses esa suba se moderó. Esta evolución es justamente en sentido contrario a la evidenciada en moneda local. Esto implica que hubo un cambio en la moneda elegida para financiarse, producto del diferencial de tasas. En efecto, el crawling peg del 2% al comienzo del año, con una expectativa que mantenía acotada la probabilidad de salto cambiario en el corto plazo, generó que creciera el financiamiento en moneda extranjera. No obstante, cuando las tasas de interés disminuyeron y se acercaron a la evolución del dólar, en un marco de tipo de cambio que se fue apreciando, generó un aumento en el financiamiento en moneda local, en detrimento de aquel en dólares.
Esta dinámica produce por un lado, una menor oferta de divisas en el corto plazo, ya que los préstamos en moneda extranjera se liquidan en el mercado oficial de cambios, implicando un aumento de las reservas netas. Por el otro, este nuevo financiamiento barato en pesos hace más deseable para las empresas o productores tomar un préstamo que deshacerse de sus stocks o dólares. En conclusión, se advierte una suba en el financiamiento tanto en dólares como en pesos que debe ser matizada. Lo positivo es que hay un enorme potencial de crecimiento en los préstamos en un contexto de estabilización económica.
En definitiva, a este esquema económico le faltan dólares. El foco está en las posibles fuentes de divisas, dadas por el superávit comercial, organismos multilaterales, del FMI, el RIGI (pero es más a mediano y largo plazo), repos u otras operaciones financieras. Así, en lo inmediato Argentina se presenta como dependiente del éxito del blanqueo. La agenda debe estar en generar reformas que impulsen la competitividad, con reducción de la presión impositiva, incremento en la productividad a través de desregulaciones y mejora logística, con una modernización de las reglas laborales y una activa política internacional ocupada en insertar la producción nacional en las nuevas cadenas de valor global.
