Ira en contra de los bancos centrales está erróneamente dirigida

Precios de casas en vertiginoso aumento, compañías zombis, una creciente desigualdad, un desbocado mercado bursátil, ahorradores experimentando dificultades e incluso la destrucción total del capitalismo: quizás lo único que no se le atribuye a la política monetaria laxa de los bancos centrales es el clima.

Caben pocas dudas de que las bajas tasas de interés ocasionaron algunos de estos efectos, algunas de estas fuerzas. Pero el error es culpar a los bancos centrales de las bajas tasas de interés. Ellos no tienen otra opción.

Algunos se han propuesto corregir los percibidos errores causados por los bancos centrales. En mayo, el tribunal constitucional alemán dictaminó que el Banco Central Europeo (BCE) no había aplicado una prueba de "proporcionalidad" a sus programas de compra de bonos, mientras que Judy Shelton, la candidata nominada por el presidente estadounidense Donald Trump a la junta de la Reserva Federal, ha cuestionado si a un banco central se le debiera permitir establecer las tasas de interés.

"¿Cómo pueden menos de doce personas que se reúnen ocho veces al año decidir cuál debería ser el costo de capital en comparación con algún tipo de tasa orgánica determinada por la oferta del mercado?" señaló Shelton durante una entrevista con el Financial Times el año pasado.

Lo curioso de tales quejas es la idea de que los bancos centrales tienen el poder arbitrario de establecer las tasas de interés en el nivel que deseen.

A corto plazo, eso puede ser cierto. Pero durante un período de tiempo razonable, los bancos centrales no pueden fijar las tasas de interés y aún mantener el control sobre los precios. Mucho más de lo que comúnmente se aprecia, los bancos centrales son servidores de las tendencias subyacentes de la economía, no sus amos. Culpar a la política monetaria por el aumento de los precios de la vivienda o por el crecimiento de la deuda es suponer, erróneamente, que los bancos centrales tenían otras alternativas.

Durante más de un siglo, un concepto fundamental en economía ha sido el de la "tasa de interés natural", definida, de varias formas, como la tasa que equilibra el ahorro y la inversión; como el rendimiento de un dólar adicional de inversión de capital; o como la tasa de interés real consistente con la estabilidad de precios. La tasa natural puede fluctuar, y de hecho lo hace. Un nuevo invento puede provocar un auge de inversiones y hacer que suba; una recesión pudiera hacer que disminuya. Pero no hay nada que un banco central pueda hacer para influir en ella. Algo similar existiría incluso en una economía de trueque. La tasa es, como le gusta a Shelton, "determinada, orgánicamente, por la oferta del mercado".

¿Qué sucede si el banco central intenta fijar las tasas de interés por encima o por debajo de este nivel natural? En su discurso presidencial de 1967 ante la Asociación Económica Estadounidense (AEA, por sus siglas en inglés), el economista conservador Milton Friedman acertadamente argumentó que los bancos centrales no pueden usar la política monetaria para mantener el desempleo por debajo de su "tasa natural". Pero, en el mismo discurso, insistió en que los bancos centrales tampoco pueden fijar las tasas de interés.

Si un banco central intentara mantener las tasas de interés por debajo de su tasa natural, entonces la creciente demanda de crédito elevaría los precios. "La autoridad monetaria puede hacer que la tasa de mercado sea inferior a la tasa natural sólo mediante la inflación. Y puede hacer que la tasa de mercado sea más alta que la tasa natural sólo mediante la deflación", explicó Friedman.

Hablando en la década de 1960, Friedman estaba principalmente preocupado por los efectos inflacionarios de los intentos de posguerra de mantener las tasas de interés artificialmente bajas. Sin embargo, en su investigación acerca de la década de 1930 a raíz del colapso de Wall Street, él señaló el problema opuesto: la estricta política monetaria de la Reserva Federal (Fed), en un momento en el que la gente quería ahorrar y no invertir, fue una de las principales causas de la Gran Depresión.

La prueba de si los bancos centrales han mantenido las tasas de interés del mercado en línea con la tasa natural es si han mantenido la inflación en su porcentaje objetivo. En EEUU, la tasa de inflación promedio entre 2000 y 2019 fue del 1.8 por ciento, y cayó al 1.6 por ciento en el período posterior a 2008 durante la larga lucha por recuperarse de la recesión. En la eurozona, era del 1.7 por ciento, cayendo al 1.3 por ciento. En otras palabras, la inflación estuvo consistentemente por debajo de la cifra del 2 por ciento que, de manera generalizada, define la estabilidad de precios.

Eso implica que los bancos centrales han mantenido las tasas de interés cerca, pero ligeramente por encima, de su tasa natural durante las últimas dos décadas. La política monetaria era demasiado estricta y tenía un sesgo deflacionario. Eso no es sorprendente, dadas las bien conocidas dificultades que los bancos centrales han experimentado al tratar de estimular las economías una vez que las tasas de interés a corto plazo llegan a cero.

Ahora imaginémonos si los bancos centrales se propusieran recompensar a los ahorradores alemanes, llevar a la quiebra a las compañías zombis, o mantener bajos los precios de los activos. Para hacerlo, tendrían que elevar las tasas de interés por encima de la tasa natural, y eso ocasionaría una deflación. Cuando los banqueros centrales están legalmente obligados por su mandato de estabilidad de precios, la opción, simplemente, no les está disponible.

Existe un relativo ‘caso de prueba’ de lo que sucede cuando las tasas de interés se mantienen por encima de su tasa natural: Japón. A fines de la década de 1990 y en la de 2000, Japón estaba aplicando una estricta política monetaria. El resultado fueron dos décadas perdidas, con un crecimiento estancado, subempleo, decrecientes precios de los activos y una inflación promedio del 0.2 por ciento entre 2000 y 2019.

Cualquiera que argumente que la Fed y el BCE deberían adoptar tasas de interés más altas para enfrentar el problema de las compañías zombis, o ‘enfriar’ los mercados de valores, debería claramente expresar que unas cuantas décadas perdidas es un precio que están dispuestos a pagar.

El verdadero problema es que la tasa de interés natural está en declive por razones que aún son inciertas, pero que abarcan desde la demografía hasta un menor crecimiento de la productividad. En lugar de enfurecerse con los bancos centrales, las personas deberían dirigir su ira — y sus esfuerzos por encontrar una solución — en esa dirección.