Cómo escapar de la trampa de la deuda excesiva

"Es completamente imposible… que los ricos ahorren tanto como han estado intentando ahorrar, y que salven cualquier cosa que valga la pena salvar". Marriner Eccles, testimonio ante el Congreso, 1933.

La deuda crea fragilidad. La pregunta es cómo escapar de la trampa de la deuda. Para responderla, necesitamos analizar por qué la economía global de hoy día se ha vuelto tan dependiente de la deuda. Eso no sucedió debido a los ociosos caprichos de los banqueros centrales, como muchos suponen. Sucedió debido a un deseo excesivo de ahorrar en relación con las oportunidades de inversión. Esto ha suprimido las tasas de interés reales y ha hecho que la demanda dependa excesivamente de la deuda.

Dos recientes artículos ilustran tanto las fuerzas que impulsan este aumento en el apalancamiento como sus consecuencias. Uno, directamente relacionado con los puntos de vista de Eccles, quien presidió la Reserva Federal de EEUU entre 1934 y 1948, trata sobre "La superabundancia de ahorro de los ricos y el aumento de la deuda de los hogares". El otro, acerca de la "Demanda endeudada", explica cómo, en un ciclo de retroalimentación, la carga de la deuda debilita la demanda y reduce las tasas de interés. Los autores de ambos artículos incluyen a Atif Mian, de la Universidad de Princeton, y a Amir Sufi, de la Universidad de Chicago, ambos reconocidos por su excelente trabajo en materia de deuda.

Tal como Eccles claramente lo explicó, más allá de un punto, la desigualdad debilita una economía al llevar a los políticos a una ruinosa elección entre un elevado desempleo y una deuda cada vez mayor. El artículo acerca de la superabundancia de ahorro resalta dos puntos. El primero es que la creciente desigualdad en EEUU ha resultado en un enorme aumento en los ahorros de quienes se encuentran en el 1 por ciento superior de la distribución del ingreso, no correspondiente con un aumento en la inversión. Más bien, la tasa de inversión ha estado cayendo, a pesar de la disminución de las tasas de interés reales. El creciente superávit de ahorro de los adinerados ha sido igualado por el creciente desahorro, o consumo por encima de los ingresos, de quienes se encuentran en el 90 por ciento inferior de la distribución del ingreso.

Los ahorros de los adinerados pueden haber conducido a un superávit por cuenta corriente, como en el Reino Unido de fines del siglo XIX. Pero los ricos del resto del mundo han tratado de acumular activos estadounidenses y, por lo tanto, han generado un persistente déficit en la cuenta corriente estadounidense. Excepto cuando la burbuja inmobiliaria previa a la crisis financiera impulsó la inversión privada, esto también se ha mantenido demasiado débil. Los principales usuarios del exceso de ahorro extranjero y doméstico han sido los hogares menos acaudalados y el gobierno.

En EEUU es donde la demanda y la oferta global tienden a equilibrarse. Pero fenómenos similares de aumento de la desigualdad y de los ahorros se pueden observar en otras grandes economías, especialmente en la de China y en la de Alemania.

Existe un claro vínculo entre el ahorro de los ricos y el desahorro de los menos ricos, y la acumulación de crédito y de deuda. Desde 1982, la disminución del endeudamiento neto de los ricos ha sido acompañada por el aumento del endeudamiento del 90 por ciento en la parte inferior del ingreso. Es por esta razón que el argumento de que las tasas de interés bajas perjudican a los menos pudientes es absurdo. Los menos pudientes no son los grandes acreedores netos. Los ricos tienen reclamos sobre los menos ricos, no sólo directamente, a través de depósitos bancarios, sino también a través de las participaciones de capital en negocios que también tienen dichos reclamos. Este fenómeno de aumento de la deuda familiar y de la desigualdad no es exclusivo de EEUU. Está extremadamente extendido.

¿Por qué importa el aumento de la deuda? Una respuesta, como lo ha argumentado David Levy en su informe "Bubble or Nothing" (Burbuja o nada), es porque la economía se vuelve crecientemente impulsada por las finanzas y se torna frágil, conforme los prestatarios se ven cada vez más sobrecargados por la deuda. Otra respuesta es la idea de la "demanda endeudada", una idea cercana a la de las "recesiones del balance" propuesta por el economista japonés Richard Koo. Conforme aumenta la deuda, la gente está cada vez menos dispuesta a pedir préstamos de cantidades aún mayores. Por lo tanto, las tasas de interés tienen que caer para equilibrar la oferta con la demanda, y para evitar una profunda caída. De estas maneras, hemos terminado donde estábamos incluso antes del Covid-19, con tasas de interés reales en cero. Éste es un mecanismo que ha estado impulsando lo que Lawrence Summers ha llamado el "estancamiento secular".

Debemos enfocarnos primero en EEUU porque es allí donde la demanda y la oferta global tienden a equilibrarse. Pero fenómenos similares de aumento de la desigualdad y de los ahorros se pueden observar en otras grandes economías, especialmente en la de China y en la de Alemania. La primera solía exportar su exceso de ahorros a EEUU, pero actualmente lo absorbe en la forma de una derrochadora inversión doméstica. La segunda ha llevado a los socios comerciales a una creciente deuda en la eurozona y más allá de ella.

Entonces, ¿cómo vamos a escapar de la trampa de la deuda? Un paso es disminuir el incentivo para financiar negocios con deuda, en lugar de con capital. La manera obvia de hacerlo es eliminando la preferencia del primer tipo de incentivo en relación con el segundo en casi todos los sistemas tributarios. También es posible, como sostuvieron los profesores Mian y Sufi en un libro anterior, cambiar de la financiación de deuda a la financiación de capital de la vivienda. Además, actualmente contamos con una gran oportunidad para reemplazar los préstamos gubernamentales a las compañías durante la crisis de Covid-19 con compras de acciones. De hecho, con las actuales tasas de interés ultrabajas, los gobiernos pudieran crear fondos soberanos instantáneos a muy bajo costo.

Sin embargo, nada de esto solucionaría la continua dependencia de la estabilidad macroeconómica en una deuda cada vez mayor. Existen dos soluciones aparentes. La primera es que los gobiernos sigan pidiendo prestado. Pero, a muy largo plazo, es probable que esto conduzca a algún tipo de incumplimiento. Los pudientes, quienes son los principales acreedores del gobierno, están obligados a asumir gran parte de los costos, de una manera u otra. La alternativa es cambiar la distribución del ingreso para crear una demanda más sostenible y, por lo tanto, una inversión más sólida, sin una elevada deuda familiar.

En 1933, Eccles también le dijo al Congreso: "Es por los intereses de los acaudalados que deberíamos quitarles una cantidad suficiente de su superávit para permitir que los consumidores consuman y que las empresas operen con ganancias". Eso sucedió, en parte accidentalmente y en parte deliberadamente, después de la Segunda Guerra Mundial. La creciente deuda familiar y gubernamental no estabilizará la economía mundial para siempre. Y las burbujas de los precios de los activos tampoco deberían seguir siendo tan cruciales para nuestra economía. Tendremos que adoptar alternativas más radicales. Una crisis representa un excelente momento para cambiar de rumbo. Comencemos a hacerlo de inmediato.