Economías pueden sobrevivir un colapso del mercado de valores

“La larga, larga trayectoria alcista del mercado desde 2009 por fin ha madurado hasta convertirse en una burbuja total de épicas proporciones. Con extrema sobrevaloración, explosivos aumentos de precios, frenéticas emisiones y un comportamiento inversionista histéricamente especulativo, yo creo que este evento se registrará como una de las grandes burbujas de la historia financiera, junto con la burbuja del Mar del Sur, con la de 1929 y con la de 2000”.

Fue así como Jeremy Grantham, el legendario inversionista y cofundador de la firma de gestión de activos GMO, recibió el nuevo año. ¿Él tiene razón? ¿Y cuánto le importaría al mundo si la tuviera?

De hecho, como Grantham le dijo al Financial Times, podemos observar los síntomas clásicos de la manía: el aumento de los operadores aficionados; el frenético interés en compañías que alguna vez fueron desconocidas; los desorbitados precios de los activos especulativos, como bitcoin, y de negocios de gran popularidad, como Tesla; y el surgimiento de empresas de adquisición con propósito especial (SPAC, por sus siglas en inglés). Estos son vehículos para la adquisición de compañías no cotizadas y, por lo tanto, una forma de evitar las reglas de una oferta pública inicial (OPI). Son versiones modernas, a una escala mucho mayor, de la compañía supuestamente creada durante la burbuja del Mar del Sur de principios del siglo XVIII, “para llevar a cabo un proyecto de enorme ventaja, pero que nadie sepa de qué se trata”. Esa burbuja terminó mal. ¿Será diferente esta vez?

Los excesos actuales pueden reflejarse en la relación de precio/ganancias (P/E, por sus siglas en inglés) ajustada cíclicamente, inventada por Robert Shiller, Nobel de Economía en 2013. Este indicador se encuentra ahora en picos previamente vistos solo a fines de las décadas de 1920 y de 1990. Sin embargo, como señalé en diciembre de 2020, y como lo había hecho Shiller anteriormente, esto podría estar justificado por tasas de interés nominales y reales ultrabajas.

Por lo tanto, el mercado debe ser vulnerable a una pronunciada subida de las tasas de interés. Pero, ¿es creíble tal aumento? Sí: la pequeña subida reciente de los rendimientos de los bonos gubernamentales a largo plazo podría ir más allá. Tal como lo ha afirmado la Organización para la Cooperación y el Desarrollo Económicos (OCDE) en sus Perspectivas Económicas Provisionales: “Las perspectivas económicas mundiales han mejorado notablemente en los últimos meses, gracias al despliegue gradual de vacunas eficaces, a los anuncios de apoyo fiscal adicional en algunos países, y a las señales de que las economías están lidiando mejor con las medidas para reprimir el virus”. Estas son buenas noticias. Pero si, como resultado, la política monetaria se endureciera antes y los rendimientos subieran más de lo esperado generalmente, esas buenas noticias podrían ser malas para los mercados.

Sin embargo, incluso si una corrección del mercado perjudicara a los inversionistas, ¿importaría tanto para la economía en su conjunto? Tal como lo afirmó el fallecido Paul Samuelson: “El mercado de valores ha pronosticado nueve de las últimas cinco recesiones”. Menos aún las correcciones del mercado implican depresiones económicas. Un colapso del mercado de valores solo devastaría la economía si los legisladores lo permitieran, como fue el caso después de la caída de 1929. Los resultados en aquel entonces fueron tan nefastos solo porque la respuesta de los legisladores fue tan insensata.

Existen dos formas en las que una enorme corrección bursátil del tipo que ha anticipado Grantham podría estar vinculada a una significativa crisis económica.

La primera es si un choque es lo suficientemente grande por sí solo como para causar un colapso económico. Esto es muy poco probable: los efectos riqueza de la caída de los mercados bursátiles sobre el gasto son reales pero modestos.

La segunda es si la caída es parte de un auge inflacionario como el visto en la década de 1970, o de una crisis financiera desencadenada por oleadas de bancarrotas y quiebras de instituciones financieras, tal como sucedió en la década de 1930 y amenazó con repetirse en 2008. Ningún escenario puede descartarse por completo.

La recuperación económica del covid-19 puede resultar mucho más sólida, y las consecuencias para la inflación de precios y salarios más poderosas, de lo que ha anticipado la sabiduría convencional. Este es un riesgo mayor ahora de lo que fue después de la crisis financiera de 2008. Sin embargo, el riesgo sigue siendo modesto.

Las pruebas de resistencia conducidas por los bancos centrales y por el Fondo Monetario Internacional (FMI) de las principales instituciones financieras han indicado que son sólidas. Pero existen otros canales posibles para el caos financiero. Uno son los altos niveles de endeudamiento en los sectores corporativos no financieros de los países de altos ingresos; otro es la exposición de los prestatarios fuera de EEUU a los impactos al financiamiento en dólares. La combinación de una enorme relajación fiscal estadounidense con un endurecimiento monetario más pronunciado de lo esperado podría desestabilizar las economías emergentes. Esto ha sucedido antes, sobre todo durante la crisis de la deuda de la década de 1980.

En resumen, es posible que haya una corrección del mercado de valores conforme covid-19 se vuelva controlable, las economías se normalicen y las tasas de interés suban. Pero, en sí misma, no es algo que deba causar mucha preocupación, especialmente porque los efectos de una economía más sólida de lo anticipado frente a tasas de interés más altas de lo esperado deberían compensarse entre sí.

Mucho más grave sería una crisis de deuda que perjudicara a las principales instituciones, que congelara los mercados y que creara bancarrotas masivas. Afortunadamente, esto parece contenible, dadas las herramientas disponibles para los legisladores. Aun así, una inflación y unas tasas de interés inesperadamente altas podrían significativamente desestabilizar la economía mundial por un tiempo.

A largo plazo, la economía mundial sería menos frágil si el gasto dependiera menos de agresivas políticas monetarias y de enormes acumulaciones de deuda privada. Existen tres formas obvias de lograr tal reducción de la fragilidad: ofrecer mejores incentivos para la inversión privada; mantener niveles elevados y sostenidos de inversión pública productiva; e implementar una mayor redistribución de los ingresos de los ahorradores de altos ingresos a los ‘gastadores’ de bajos ingresos.

Lo que deberíamos querer es una economía mundial en la que Grantham podría tener razón en cuanto a las perspectivas de un colapso del mercado de valores; sin embargo, eso realmente no importa. También deberíamos querer una economía mundial donde las tasas de interés nominal y real puedan subir pronunciadamente, conforme las economías se fortalecen y la inflación aumenta y, sin embargo, todo esto salga bastante bien. Este puede incluso ser el mundo en el que vivimos. Los próximos años nos mostrarán si lo es.