Pensar que alguna vez el candidato presidencial y ministro de economía argentino, Sergio Massa, confesó que aspiraba a terminar este año con una inflación de 3% mensual.
España hoy tiene un índice de 2,6% interanual a agosto, aproximadamente la mitad que Uruguay, con 4,11% al mismo mes.
Aún antes de este shock atribuible a los comicios, Argentina tenía a julio una inflación interanual superior al 113%.
España vence a su historia
Puede que España no se haya asomado a los precipicios inflacionarios argentinos, pero su inserción en el bloque europeo cuenta una historia de largos años de riguroso emprolijamiento en un país que sabía muy bien lo que era convivir con inflación anual de dos dígitos y al que hoy le toca reordenarse en una Europa post-pandemia más fracturada y disonante económicamente que nunca.
Los mecanismos del intrincado artefacto europeo hicieron posible que el cumplimiento de las metas en materia fiscal y de deuda pública no volvieran a regir hasta que el último país -en este caso España- recuperara su PBI previo al shock pandémico. Así pudo ganar tiempo aún cuando la media europea ya está dos puntos porcentuales arriba de la crisis.
Pero con una inflación interanual de 2,3% en julio, España ostenta una de las tasas más bajas -sólo detrás de Bélgica (1,6%) y Luxemburgo (2%)-, al haber recortado más de ocho puntos porcentuales desde el verano anterior (10,8%).
Claro que una política monetaria común conlleva sus ataduras. Hacer buena letra no te exime de la furiosa escalada en el costo del dinero si otros vecinos están todavía con precios recalentados (Polonia 11,6%, Suecia 9,3%, Alemania 6,2%, Italia 6,0%, Irlanda 5,8%, Francia 4,3%, etc.)
Así como las metas fiscales y de endeudamiento quedaron en suspenso por la excepcionalidad del Covid, el Banco Central Europeo también flexibilizó su objetivo del 2%. Pero eran tiempos en que la pandemia había achatado la demanda y la inflación europea era 1,9%. Pronto hubo que empezar a subir las tasas y el endurecimiento monetario fue tan agresivo como permisivos habían sido antes.
“Igual no nos vienen mal tasas arriba del 4%. La inflación subyacente, que excluye la energía y los alimentos frescos, sigue alta”, comenta el economista José Carlos Díez, CEO de la consultora Global Economic Analysis, profesor de Macroeconomía y Finanzas Internacionales desde 2002 en la Universidad de Alcalá de Henares y ex economista jefe de Intermoney, broker líder en España en deuda pública, entre otras cosas.
De hecho, la inflación subyacente, que es el indicador que siguen los bancos centrales porque excluye los componentes más volátiles, fue en julio del 6,2% interanual, casi sin cambios respecto a un año atrás (6,1%).
A nivel europeo, se redujo de casi 11% a 5,5%, pero sigue muy alejada del target del BCE.
Hacia adelante, el llamado “efecto base” anticipa en España una aceleración de la inflación general por el simple hecho de que la comparación se hará contra aumentos menores que marcaron la segunda mitad del año pasado.
Sé lo que hicieron el verano pasado
Estos últimos días se activaron las alarmas ante la idea de que la escalada inflacionaria de aquel verano podía repetirse.
Por un lado, en el mercado de gas, los contratos de referencia para Europa llegaron a dispararse un 40% en un día debido a las huelgas convocadas en la industria de Australia, mientras que la suba más gradual del crudo, que avanza 20% en mes y medio, hace que firmas como Goldman Sachs no descarten que el Brent vuelva a los 100 dólares el barril, como hace un año.
Son números pero también son huellas, son anécdotas, son marcas.
La inflación registrada en julio de 2022 fue de 10,8% anual. Hacía 38 años que los españoles no tenían una inflación tan alta. Exactamente desde septiembre de 1984 (aunque el año terminó en 11,28%). Para algunas generaciones, fue la primera vez.
Estuvo vinculada en gran medida con la guerra en Ucrania.
La reducción del suministro de gas a la UE por parte de Rusia llevó el precio del gas natural muy cerca de su máximo histórico, encareciendo un combustible esencial para la industria y la generación de electricidad.
Como si fuera poco el euro cotizó ese verano por debajo del dólar por primera vez en 20 años, una depreciación que se traslada a los precios. Y aunque suene contradictorio en un entorno que ya era de inflación alta, tampoco ayudó el boom turístico alimentado por personas dispuestas a gastar el sobre ahorro acumulado durante la pandemia.
Claro que España no estaba sola. En la zona euro, la media fue de 8,9%. En Holanda, por ejemplo, llegó a 11,6%. Estados Unidos anotó en julio su inflación más alta desde 1981 (9,1%). Para entonces, los bancos centrales ya no eran pura permisividad.
Fue ese mes que Christine Lagarde empezó a subir las tasas. Jerome Powell, su par estadounidense, hacía meses que se había puesto en acción. Pero muchos en Wall Street piensan que la Fed llegó un año tarde al juego.
A diferencia de los bancos centrales latinoamericanos, que reaccionaron con reflejos afilados, el mundo desarrollado se confió de que la inflación era un fenómeno transitorio.
El BCE llevó adelante el mayor incremento del precio del dinero en su historia en cuanto a intensidad y duración: fueron 425 puntos básicos en un año hasta el nivel más alto desde julio de 2008. Y se trató de la primera suba en más de 11 años.
Ahora el gran debate es si hará una pausa (como ya hizo la Fed), si todavía queda otro incremento por delante y qué tan cerca estamos del techo.
No lo sabremos hasta el 14 de septiembre. “De momento harán una pausa pero eso no quiere decir que vayan a parar”, opina Díez. Pero si de algo está seguro el mercado es que sería pueril esperar un recorte, como mínimo, antes de la segunda mitad de 2024.
Tasas: pausa, techo o más ajuste
Las aguas están divididas. Silvia Ardagna, Economista Jefe para Europa de Barclays, también cree que se avecina una pausa pero considera que el ciclo de ajuste monetario llegó a su fin.
“Con más evidencia de que las presiones inflacionarias están cediendo y que la actividad económica no está rebotando como se esperaba, no creo que el BCE considere necesarios más incrementos o una política más restrictiva. Si se cumplen nuestras proyecciones, el crecimiento resultará más o menos plano hasta principios de 2024 y la inflación caerá hasta niveles de 2,5% a fin de año, con la subyacente en 3,5%, con lo cual descartamos que haya nuevas subas de tasas”, señala la economista de Barclays.
“Por el contrario, -añade- sería necesario que se produjera un shock negativo muy significativo para que las autoridades monetarias decidieran recortar las tasas antes de mediados de 2024”, completa Silvia Ardagna.
Otra decisión clave adoptada por el BCE en diciembre fue iniciar la reducción del balance de la entidad.
El organismo anunció que el Programa de Compra de Activos (una forma de inyectar dinero en la economía) se achicaría en una media de 15.000 millones de euros al mes, a partir de principios de marzo y hasta finales de junio, como otra herramienta más para contener los precios. El ritmo posterior "se determinaría con el tiempo".
“Las inyecciones del 2020 relacionadas con la pandemia tuvieron que ver con la inflación, con lo cual la velocidad y la magnitud en que se reduzca el balance así como el impacto indirecto en el crédito van a ser muy importantes. Diría que más importantes que las tasas”, sostiene Díez. “Se está restringiendo la política monetaria para no limitar el crecimiento”.
Y acá Lagarde se juega entera. No parece una señora a la que le tiemble la mano. Pero tampoco debe querer controlar la inflación a costa de ser la responsable de una recesión.
En la comparación interanual, el PIB avanzó en el segundo trimestre un 0,6% en la eurozona y un 0,5% en la UE, evidencia de que hay una ralentización económica que puede irse de las manos.
En comparación con el segundo trimestre de 2022, las tasas de crecimiento más altas fueron las de Irlanda (2,8%), Portugal (2,3%) y España (1,8%).
Pero todavía hay países que ven contraerse su PBI (Suecia, -2,4%). De todos modos, España pierde tracción: en el primer trimestre creció al 4,2% interanual.
Entre los banqueros centrales, este dilema hoy se condensa en el nombre de dos viejos protagonistas de la Fed: Arthur Burns y Paul Volcker.
En los años 70, Burns optó por la vía blanda y la inflación se prolongó durante una década. Volcker no lo pensó dos veces. Llevó la tasa al 20%, con dos recesiones mediante, y resolvió el problema. Habrá que ver si la refinada francesa de pelo satinado está dispuesta a jugar sus cartas “a lo Volcker”.
Qué me van a hablar de inflación
No habrán tenido inflaciones anuales de tres dígitos que a un sudamericano no le mueven ni un pelo y en su moderna fase europea se sobresaltarán -con razón- con picos del 10% mensual, pero no hace falta la desmesura traumática a la que nos hemos acostumbrado los argentinos para conocer la inflación y sus consecuencias de primera mano.
El año de más inflación para España fue 1977, con 24,5%. Pero vivió décadas con inflación de dos dígitos.
Y tiene la peculiaridad de que también conoce la deflación (disminución generalizada y sostenida de precios). No sólo en la crisis inmobiliaria (2009 -0,9%), sino por tres años consecutivos del 2014 al 2016 (-0,15%, -0,5% ,-0,2%) y más recientemente en 2020 por la pandemia (-0,32%).
Nos remontamos hasta bien entrada la posguerra civil española (1940-1951), la fase en que puso fin a la autarquía en la década siguiente, a partir de los sesenta.
Recién entonces los españoles se acostumbraban a hablar de índice de precios al consumo (IPC), aunque el Instituto Nacional de Estadística (INE) lo había comenzado a elaborar en 1935. Se seguía hablando de la cesta de la compra y de la carestía de la vida.
Una “perra gorda”, la moneda de 10 céntimos de peseta servía todavía para comprar un caramelo.
El metro, en Madrid, costaba cuatro perras gordas y todavía los abuelos recordaban que, antes de la guerra, el jornal era de tres pesetas diarias.
Los españoles convivieron con la peseta toda su vida hasta la puesta en circulación del euro en 2002. La nostalgia, el apego, es innegable.
La etapa de 1960 a 1975 marcó el inicio de la sociedad de consumo, que una población hasta hacía poco hambrienta empezaba a adivinar a través de los anuncios de la televisión.
En 1965 ya tenemos una inflación de más del 13%. Y la última etapa, desde 1975, está marcada por el retorno de la democracia a España, tras la muerte de Franco.
Pero la inflación estaba desbocada. Desde 1973 hasta 1984, España tendrá una inflación de dos dígitos aunque descendente, en su preparación para el ingreso a la UE en 1986.
A mediados de 1977, las tensiones de precios llegaron a un punto insostenible con un crecimiento mensual del 40% medido contra el año anterior del 40%.
La amenaza se repartía en varios frentes: los españoles quedaban al borde de una hiperinflación, la futura integración europea corría el riesgo de naufragar y quedaba en juego el proceso de afianzamiento democrático.
Los Pactos de la Moncloa (octubre de 1977) permitieron introducir un conjunto de medidas estabilizadoras de política monetaria y fiscal. La clave: los sindicatos accedieron a que las subas salariales se comenzaran a aplicar en base a la inflación prevista y no sobre la pasada. Diez años después, en 1987, la inflación era 5,25% anual.
Curiosamente, según no se cansa de repetir Lagarde, hoy el principal riesgo inflacionario es un “bucle salarial”, esto es, una espiral de precios-salarios, y aunque no lo explicite está hablando de Alemania.
La adopción del euro (que se introdujo en 1999) supuso bajar aún más la inflación, que en 2002, cuando entró efectivamente en circulación y los cajeros lo expedían, era del 3,04%.
Pero llegó a estar aún por debajo. En 1988 fue de 1,83%, cuando la media de la UE fue de 2,42%.
Los países de la UE que deseen adoptar el euro (el último que acaba de hacerlo es Croacia) deben alcanzar una cierta convergencia económica. Por ejemplo, la inflación no puede superar en más de 1,5 puntos porcentuales la tasa de los tres Estados miembros con mejores resultados en esta materia y debe sostenerse en el tiempo.
Por eso, porque conocieron la erosión inflacionaria y porque también adquirieron la disciplina que imparte el bloque europeo, los españoles entienden lo que está sobre la mesa.
Según el Banco de España, en 2021, la inflación para los hogares de menores ingresos fue 2 puntos porcentuales superior a la de los hogares de mayores ingresos.
A pesar de que la renta bruta disponible nominal de los hogares ha sido en 2022 un 6,8% superior a la del año 2020, la inflación ha provocado una pérdida de poder adquisitivo acumulada del 4,5% en ese período, lo que ha limitado la capacidad de ahorro y gasto de las familias españolas.
Detrás del intrincado debate monetario sobre la inflación, hay siempre hogares que tienen que achicarse.
La disciplina de Uruguay
Mucho más curtido que España con años de picos inflacionarios de tres dígitos y por momentos casi espejo de esa Argentina que se repite a sí misma con planes de estabilización que desembocaban una y otra vez en devaluación, Uruguay es, aún así, por lejos, mucho más ordenado en el manejo de un problema que fue crónico y al que sabe no puede descuidar.
Pero la pandemia, como ocurrió en tantas partes del mundo, vino a desbaratar en el último tiempo una disciplina que, además, venía relajándose un poco.
Uruguay logró después de muchas décadas de inflación anual de dos dígitos (cuando no de tres), bajar a un sólo dígito desde 1999 (con la única excepción de la crisis del 2002-2003 en que la inflación se disparó a 14% y 19,4%, respectivamente).
Pero desde 2018 no lograba que el aumento de precios quedara dentro del rango establecido como objetivo (3%-6%), esto es, el régimen de metas que le permitió amaestrar una inflación históricamente fuera de control.
Así y todo, la inflación nunca volvió a tocar el 10%, aunque quedó cerca. Nunca tanto como en el 2020 (9,76%), cuando en mayo los precios llegaron a trepar 11,1%, un máximo en 16 años.
De los 120 países rastreados por Bloomberg, en aquel entonces Uruguay era uno de solo 11 con dos dígitos en sus precios al consumidor y el único con crédito de grado de inversión en ese grupo.
En lo más virulento de la crisis, hacía apenas un par de meses había desembarcado en el banco central Diego Labat, de la mano del nuevo Gobierno del presidente, Luis Lacalle Pou.
Labat, ex gerente financiero del Banco Santander, no dudó. Decidió volver a la tasa de interés de referencia como herramienta principal del banco en lugar del sistema vigente que se enfocaba en los cambios de la oferta monetaria.
Ajustar la meta de 3%-7% a 3%-6%. Y, por supuesto, debía subir drásticamente el costo del dinero.
Pero no todavía. Primero permitió que la oferta monetaria se expanda más rápido que su meta de crecimiento de 3%-5% del segundo trimestre para mantener el flujo de liquidez en una economía que el Banco Mundial esperaba que se contrajera 3,7% este año.
Esa debilidad se encargaría por sí sola de los precios por el momento. La actividad económica probablemente había tocado fondo y se encontraba en la etapa inicial de una recuperación en V, según Labat. La estrategia fue un acierto rotundo.
Adentro de la meta, gol de media cancha
En agosto de este año, la inflación en Uruguay cayó por cuarto mes consecutivo y quedó en 4,11% interanual, su mejor registro desde 2005.
En agosto pasado era de 9,54% mientras que la inflación acumulada en lo que va de 2023 es de 3,58%.
Según estimaciones del BCU, se mantendría por debajo del 6% hasta 2025. La inflación proyectada por la entidad al final del horizonte de política monetaria de 24 meses se ubica en el 5,3%, es decir, dentro del rango meta de entre 3% y 6%.
De hecho, ya en junio la inflación interanual había sido de 5,98%, con lo cual se había colado raspando dentro del rango, pero se había conseguido algo que no ocurría hacía cinco años.
Un hito que fue posible gracias a una impresionante desaceleración de la inflación, que pasó de 7,1% en mayo a 5,98% en junio gracias a la conjunción de la caída en el precio de los combustibles, de las frutas y las verduras y la desvalorización del dólar.
“Es verdad que en lo referente a inflación, el banco central por años toleró niveles por encima de su rango objetivo. En el año 2020, la administración entrante decidió dar un paso muy relevante en implementar una estructura de política monetaria más eficiente al inflation targeting, incluyendo la reintroducción de la tasa de política como instrumento, cambios en la comunicación, revisión de objetivos inflacionarios a la baja, y una política cambiaria mucho menos intervencionista que en el pasado”, asegura Diego Pereira, Economista Jefe Cono Sur de JPMorgan.
“A pesar de los años tan convulsos vividos en cuanto a la pandemia y posterior recuperación inflacionaria global, los cambios en la política monetaria ya están dando frutos, con la inflación en niveles que no se veía desde 2005”, agrega.
Labat empezó a subir la tasa en agosto de 2021 -un año antes que Lagarde- cuando la llevó de 4,5% a 5%. Fueron 12 incrementos que la dejaron en 11,50%. Esa reacción temprana fue la que hizo posible que, como otros bancos centrales de la región, ya esté emprendiendo el camino inverso: recortando el costo del dinero.
En abril, la redujo en 25 puntos básicos, en julio 50 puntos básicos y en agosto otros 75 puntos básicos. Así, la tasa que en enero era de 11,50% hoy es de 10%. Su movida inicial fue, de todos modos, osada.
Fue el primer país de la región con un régimen de metas de inflación en recortar tasas luego de que la economía entró en recesión técnica a fines del 2002.
Pereira cree que volver a la tasa de interés fue clave y que empezar a relajar la política monetaria no le parece prematuro.
“Diría que fue el mayor acierto macroeconómico, junto con la regla fiscal. A estos niveles de tasa real, el decidir cuándo comenzar a disminuir la tasa nominal debe acompasarse a la evolución de las expectativas inflacionarias. Es decir, disminuir la tasa real ex ante de manera gradual. Con respecto a si fue prudente, la evolución de la variable más informativa al respecto, el tipo de cambio, sugiere que sí. Lo importante para el futuro es calibrar correctamente la tasa real de equilibrio, que en mi opinión es un poco más alta de lo que estima el BCU”, sostuvo el economista de JPMorgan.
Una aclaración interesante de Labat fue que la baja de la tasa no persigue “un objetivo cambiario”, al descartar que busca impulsar el valor del dólar. En ese sentido, dijo que “Uruguay tiene una libre flotación, que es el mejor amortiguador ante shocks de afuera”.
Su comentario viene a cuento de que la suba de tasas tiende a valorizar la moneda local. En 2022 el peso uruguayo había ganado 12% y hasta que comenzó a recortar la tasa, 2,3%. Los exploradores no estaban contentos.
Y un día ya no se habló de planes de estabilización
La historia inflacionaria reciente de Uruguay (desde los sesenta) muestra sistemáticamente guarismos de dos dígitos elevados, un patrón que erupciona en ciertos momentos de fuerte aceleración inflacionaria, seguidos por “planes de estabilización” que buscaron normalizar la economía. Más o menos heterodoxos, todos fueron también sistemáticamente infructuosos.
Los manuales identifican cinco de esos episodios empezando por el de en 1959, pese a que la inflación no alcanzó niveles sísmicos (49%), otro en 1967 (136%), en 1974 (107%), en 1979 (83%) y en 1990 (129%).
La Reforma Monetaria y Cambiaria de diciembre de 1959 terminó con la devaluación de mayo de 1963.
El plan de 1968 puede darse como agotado en 1972, con una severa crisis bancaria y otra devaluación.
El plan de 1978 acompañó a la estrategia más general de liberalización financiera vigente en Uruguay desde 1973 y significó el establecimiento de un crawling-peg activo (“tablita”).
El crawling-peg es una devaluación progresiva y controlada de la moneda que es revisada y ajustada en función de variables como la inflación. En un contexto de muy elevado déficit fiscal y huida de capitales, colapsó en noviembre de 1982 precipitando una crisis financiera de carácter sistémico.
Hacia fines de 1990 se implementa un nuevo plan basado en un crawling-peg activo pero no formalizado en una “tablita” sino que dependía de anuncios del establecimiento de una banda de flotación cambiaria (un rango dentro del cual la moneda puede moverse). La suerte no fue distinta de la de sus antecesores y desembocó en la devaluación de junio de 2002.
Los hacedores de política monetaria no volvieron a hablar de planes de estabilización.
Pero algo más cambió. Uruguay escribió otra historia: abandonó el uso del tipo de cambio como ancla nominal (como una forma de contener la inflación) y adoptó en 2005 el sistema de metas de inflación o inflation targeting.
Este régimen se aplica formalmente en Brasil, Chile y Colombia desde 1999, México desde 2001 y Perú desde 2002.
Rafael De la Fuente, Economista Jefe para América latina de UBS, apunta que “efectivamente, otros países en la región han podido reducir y estabilizar su inflación en las últimas tres décadas gracias a una serie de políticas económicas que en su vertiente monetaria ha incluido un esquema de metas de inflación. Estas políticas, a su vez, han sido enmarcadas en un proceso de reformas económicas más amplio caracterizado, entre otras cosas, por la reducción de déficits fiscales (en algunos casos acompañados de la instrucción de reglas fiscales estrictas), por la reducción de la dependencia del endeudamiento público externo, y por el otorgamiento de independencia a sus bancos centrales. Estos elementos han conseguido estabilizar las expectativas macroeconómicas, lo cual ha permitido que el régimen de metas de inflación haya podido prosperar”.
En ese nuevo esquema, Uruguay utilizó en un momento como instrumento de política los llamados agregados monetarios (manejando la oferta o cantidad de dinero en el mercado) mientras que actualmente emplea la tasa de interés.
Desde entonces, más allá de algunos años complicados en que la meta se volvió elusiva y la inflación rozó los dos dígitos, pero nunca volvió al 10%.
Pereira, del JPMorgan, agrega: “Nuestra estimación actual es que la inflación se mantenga por debajo de 5% hasta la segunda mitad del 2024. Para entonces, esperamos que se estacione más cerca del 6%. Más allá de los potenciales shocks externos que influencian la inflación, el desafío en lo local se centra en blindar la política monetaria de ciclos políticos. La mejora en la estrategia monetaria es evidente y el país se merece darle continuidad en forma de política de estado, aumentando los grados de independencia y deslindando los ciclos políticos del ciclo de nombramiento de los miembros del directorio”.
Es un buen punto. La política monetaria tiene que estar coordinada, desde ya, con el resto del manejo de la economía. Pero liberada de los ciclos políticos que la fuerzan a experimentos desastrosos o simplemente, a empezar de nuevo una y otra vez.
El círculo maldito de Argentina
Vivir en la Argentina es un ejercicio extenuante. Cíclica o ciclotímica (porque también es freudiana), arrastra el trauma -sólo por hablar de economía- de dos hiperinflaciones, un corralito bancario desesperante y tantas devaluaciones brutales que perdió la cuenta.
Una vez más hoy el país está parado al filo de la cornisa.
Pero no pasó nada nuevo: otro populismo -aunque un populismo ya conocido y probado- hizo lo que tantos otros. “Pisó” el tipo de cambio, esto es, mantuvo artificialmente bajo el dólar como estrategia para que no se disparara la inflación mientras “monetizaba” el déficit, o sea, gastaba lo que no tenía y se financiaba con la “maquinita” del banco central (vía emisión monetaria). Claro que llega un momento en que todo explota.
Es la Argentina de los dólares múltiples que aún siguen proliferando y la del cepo cambiario, que deja acceder a algunos de esos dólares pero bajo condiciones específicas o en cantidades módicas o sólo a quienes operan con bonos en la Bolsa (o tuvieron que aprender a hacerlo).
El dólar blue es el único que se puede comprar sin restricciones en las “cuevas” pero es ilegal y en épocas de allanamientos en las casas de cambio que lo ofrecen sólo se consigue por “delivery”.
Es la Argentina que todavía recurre a mecanismos arcaicos para domesticar la inflación como el control de precios y que hoy, en la víspera electoral, negocia hasta congelamientos a cambio de beneficios fiscales.
La Argentina vergonzosa que durante tantos años “dibujó” descaradamente una inflación que no podía manejar después de desmantelar al instituto encargado de medirla.
Pensar que parecía que las cosas iban mal
El Gobierno de Alberto Fernández insistía en hacer del tipo de cambio su ancla nominal de la inflación y así el llamado dólar oficial o mayorista (para exportadores e importadores) se movía con mucha parsimonia, en lo que se dio en llamar el “deslizamiento” del dólar (crawling peg). Como referencia, arrancó el año en $186, cuando el blue lo hizo en $346.
Curiosamente, en los primeros meses el blue estuvo relativamente “planchado”, incluso perdió contra la inflación. Pero no iba a durar. En enero el aumento de precios al consumidor había sido de 6%, en febrero de 6,6%, en marzo de 7,8% y en abril de 8,4%, lo que marcó un récord en 30 años.
De ahí en más hubo cierto enfriamiento pero mínimo. En mayo la inflación mensual fue de 7,8%, en junio de 6% y en julio de 6,3%, con lo que la inflación interanual, según este último dato, se ubicó en 113,4%.
Por entonces, los analistas del mercado advertían con inquietud que agosto podría traer una medición con un piso de 8% o más, que quebrara incluso el récord anual de abril.
Para entonces, el dólar blue ya se había despertado: desde principios de julio hasta las PASO (11 de agosto) se había disparado 22%, en la medida en que se activaron los reflejos de dolarización preventiva de cuanto argentino tenía algún excedente. Había quedado en la zona de los $ 600.
Por otro lado, el FMI tenía pendientes desembolsos por u$s 7.500 millones de un paquete de rescate de u$s 44.000 millones pero insistía en que había que mejorar la competitividad de la moneda, con lo que el BCRA empezó a acelerar el ritmo de depreciación (las microdevaluaciones).
Esos dólares del Fondo harán poco por las maltrechas arcas del Banco Central.
Paradójicamente, la autoridad deberá usar esas divisas para cubrir préstamos que pidió para pagar compromisos con el propio FMI (con Qatar, con la CAF y la activación del swap con China).
Eso sin contar los desembolsos con el organismo programados de acá a noviembre. Lo que quede, bueno, habrá que ver si la autoridad monetaria necesita intervenir en el mercado de cambios. Municiones que le dicen. Si le queda algo.
El descalabro del “efecto Milei”
El “efecto Milei” cambió por completo el juego.
Una inflación del 8% en agosto -alarmante hace una semana- hoy sería un alivio.
El escenario de un desempeño electoral tan abrumador del diputado por la ciudad de Buenos Aires Javier Milei (La Libertad Avanza) en las PASO era absolutamente impensado. De ahí el desbarajuste financiero que desató.
El mercado quedó tan descolocado que hizo lo primero que suele hacer cuando busca refugio: comprar dólares. Así es como el ólar blue pasó de $ 600 a $ 790 en unos días, si bien luego retrocedió hasta niveles de $ 720. Es lo que técnicamente se conoce como “overshooting”, una sobrerreacción en este caso motivada por un situación de pánico o extrema incertidumbre.
Más allá del “personaje” construido por Milei, algunas de sus propuestas crean mucho desconcierto.
Es el caso de la dolarización. En un viaje post-PASO a Washington en busca de los dólares prometidos, Massa tuvo que enfrentar a una Kristalina Georgieva indignada que le cuestionó cómo a la Argentina se le ocurre hablar de dolarización sin consultarle.
En todo caso, como dijo un ex representante argentino ante el organismo, el problema es cómo puede surgir la idea cuando en las reservas no quedan más que los depósitos en dólares de los ahorristas en los bancos.
Entre las medidas oficiales más relevantes post-PASO, el BCRA devaluó 21,8% el dólar mayorista ($ 350) por única vez hasta el 31 de octubre, día de las elecciones. No parece haber terminado de convencer a nadie.
El FMI esperaba más (de hecho, se dice que la negociación había arrancado en una devaluación del 100%). Y el mercado de futuros, donde se transan contratos con el precio esperado de la divisa, queda claro que los operadores finncieros esperan otro "retoque" del dólar en el futuro cercano.
En términos de tipo de cambio real multilateral, es decir, qué tan competitivo es el peso argentino en relación a las monedas de nuestros socios comerciales, recuperamos gran parte de lo perdido en los últimos 2 años, regresando a los niveles de mediados de 2021, un buen dato que aporta la consultora GMA Capital Research.
A su vez, la autoridad monetaria también subió la tasa de interés en 21 puntos porcentuales a 118% (209% en términos efectivos anuales), lo que busca que el rendimiento en pesos dé batalla pero pone una descomunal presión sobre los pasivos del Banco Central, deteriorando su patrimonio.
Pero el impacto inflacionario de este descalabro es lo que más intranquiliza, lo que más asusta.
Porque se pudo constatar en la calle desde el día uno. El traslado a precios, lo que los expertos denominan “pass-through”, no es un fenómeno idéntico en todas las economías.
Puede demorar mucho y ser leve en una economía en la que la devaluación es un episodio puntual y la inflación no es crónica. Entre seis y 18 meses, en períodos sin stress. Pero la Argentina está fatalmente entrenada.
Según datos de la Cámara de Comercio Argentina, la tasa de inflación promedio de los últimos 80 años alcanza el 67,3% anual, excluyendo del cálculo los años de la hiperinflación (1989 y 1990). De incluirse esos períodos, el alza promedio sería de 143,9%.
Los argentinos tuvimos tres décadas de inflación promedio de tres dígitos: los setenta (136,1%), los ochenta (750,4%) y los noventa (145,8%), por efecto de la hiperinflación aún con la posterior convertibilidad.
A más devaluaciones, remarcaciones más eficientes
Un ex banquero central lo explica con la claridad de un manual: “No importa si hay recesión, el traslado se produce en forma nominal. Aunque no se venda, se prefiere tener los productos importados como stock sin ganancia. Además de que el costo de reponer stock también es alto. Entonces lo que vemos no es sólo que el pass-through es más alto sino también más rápido, se está acelerando. Es que cuando prolifera la devaluación también lo hacen los mecanismos para ajustar precios, para remarcar. Se perfeccionan, se mejoran. El mercado se vuelve más eficiente en ese sentido”.
La inflación promedio previa a este salto devaluatorio casi triplica a la que antecedió a los cuatro episodios de estrés cambiario de los últimos 10 años, señala GMA Capital Research. Al mismo tiempo, la velocidad de los precios de hoy supera la inflación máxima que nos dejaron las devaluaciones más recordadas de los últimos años.
Es por eso que los analistas ya prevén una inflación de dos dígitos para agosto y septiembre. Y el consenso corrigió su estimación para fin de año a 180-200%.
En la consultora LCG, por ejemplo, sostienen que si se asume un pasaje a precios del 50%, la inflación irá a un rango de 20-25% acumulado entre agosto y septiembre, con un piso de 13% en agosto. De ese modo, en dos meses el tipo de cambio real posiblemente estará en el mismo nivel que hace unas semanas.
“Lo que estamos viendo actualmente, en un entorno de fuerte incertidumbre y con las reservas internacionales del país agotadas, es el desmoronamiento de un andamiaje financiero extremadamente débil”, asegura Rafael De la Fuente, Economista Jefe para América latina de UBS.
“En un contexto donde no queda claro a dónde va a parar el tipo de cambio y qué tipo de políticas públicas van a ser aplicadas, es muy difícil anclar las expectativas de inflación de los agentes, por mucho que las autoridades intervengan el mercado cambiario (con muy poca munición) o suban sus tasas de interés. Sin el establecimiento de un ancla fiscal creíble (es decir, un fuerte compromiso de reducir el déficit público), lo más probable es que la inflación siga subiendo”, señala.
El economista del banco suizo no duda en advertir: “El riesgo de que veamos en los próximos meses una aceleración aún mayor en los precios a la ya vivida que a su vez desemboque en una hiperinflación no es menor, sobre todo si no se consigue restablecer algo de credibilidad en la moneda”.
Diego Pereira, Economista Jefe Cono Sur de JPMorgan coincide en que “el traspaso del tipo de cambio a la inflación en Argentina siempre ha sido muy superior a los países vecinos, por motivos estructurales quizás, pero más que nada por la acumulación de desbalances o falta de consistencia en el programa macro, a lo cual se suma la falta de un banco central autónomo e independiente”.
Y añade: “La expansión monetaria no sólo obedece a la financiación directa del banco central al Tesoro, sino también la indirecta, así como los déficits cuasifiscales del banco central. Sin ajuste macro-fiscal que disminuya las necesidades de financiamiento agregadas sustancialmente por debajo del impuesto inflacionario, la demanda real de dinero seguirá cayendo, la moneda perdiendo valor, ergo la inflación acelerando. La remarcación no es más que la constatación de pérdida de valor real esperado de la moneda. Si se alocan recursos económicos a darle valor a la moneda, la inflación esperada caerá drásticamente, y la necesidad de remarcación también”. JPMorgan estima que la inflación podría ir a un promedio de 12,5% mensual.
Algunas investigaciones llegaron a la conclusión de que los esquemas de metas de inflación ayudan a reducir el nivel de traslado a precios. ¿Por qué la Argentina no lo intentó?
Es que sí lo intentó pero tan fugazmente que casi no se recuerda. Fue en la era Macri, durante la gestión en el BCRA de Federico Sturzenegger. El proceso de desinflación venía encauzado hasta que al Gobierno se le ocurrió subir un poco la meta establecida, generando una irremontable pérdida de credibilidad en el régimen.
En la cuenta regresiva electoral, los candidatos harán sondeos para evaluar cómo los afectará el impresentable dato de inflación de septiembre que se difundirá el 12 de octubre, tan cerca de los comicios.
Mientras tanto, cada diez puntos de inflación en la canasta básica se suman 1.500.000 nuevos pobres, un 5% de pobreza adicional.
La Argentina del 40% de pobreza verá aumentar sus filas como un ejército de desamparados.
