Qué tan lejos estás de poder invertir tus ahorros en empresas locales

Fueron más de US$ 34.000 millones (un poco más de la mitad del PIB, que ronda los US$ 60.000 millones).  Aun así estamos muy lejos de las grandes ligas para ser un mercado profundo (con muchos jugadores), líquido (que pueda entrar y salir cuando quiera) y eficiente.

De hecho hay países pequeños, como Singapur, Irlanda o Luxemburgo, que hoy cuentan con mercados de capitales altamente desarrollados, incluso donde la mayoría de las empresas que cotizan no pertenecen a esos países.

Pablo Montaldo fue presidente de la Bolsa de Valores de Montevideo (BVM). A partir de su experiencia como corredor de bolsa y empresario, considera que esos ejemplos son excepciones y que en el resto de los países el mercado local juega un papel relevante.

La falta de desarrollo y opciones del mercado uruguayo también lleva a que los inversores no institucionales (particulares) opten por sacar sus ahorros fuera de fronteras en búsqueda de retornos más atractivos que los clásicos bonos de renta fija del gobierno uruguayo, que es donde hoy está la mayor oferta disponible y accesible para aquellos ahorristas medianamente informados. Si bien en renta variable hay alternativas (fideicomisos de infraestructura, forestales, etc.), en general son a horizontes de mediano y largo plazo, y son muy poco líquidos para entrar y salir cuando se quiera, una seguridad que busca cualquier inversor minorista. En su momento, las emisiones de los parques eólicos de UTE tuvieron su minuto de fama con una actividad interesante, pero poco a poco su dinamismo fue diluyéndose.

El tamaño parece ser una limitante clara. Por ello se requería una mayor audacia a la hora de pensar en estímulos y promociones. Hay mercados regionales, como Chile, Perú, Colombia e incluso Paraguay, que han dado pasos para dinamizar su mercado de valores y han sacado ventaja respecto a Uruguay.

Sin agenda y la fuerza necesaria

Para el gerente general de Bevsa, Eduardo Barbieri, el mercado de capitales “no ha sido prioridad” y “hace muchos años que no lo es”. El ejecutivo sostiene que no hubo políticas que apuntalaran el desarrollo de un mercado para el financiamiento de largo plazo del sector privado. Sin embargo, Barbieri rescató un matiz con el sector de infraestructura, donde el mercado de capitales sí logró captar recursos importantes del ahorro uruguayo, aunque básicamente concentrado en inversores institucionales, como las AFAP, y no tanto con particulares.

En los papeles, la Comisión de Promoción del Mercado de Valores lideraba por el Ministerio de Economía y Finanzas (MEF) debía convocar con cierta asiduidad a las bolsas, emisores y agentes del mercado uruguayo para explorar medidas de estímulos para el sector, pero fue un fracaso rotundo. Esa comisión prácticamente no se convocó en los últimos cinco años, y así se fue disipando cualquier posibilidad de cambiar la foto actual.

El presidente de la Bolsa de Valores de Montevideo (BVM), Ángel Urraburu, dijo que su institución viene promoviendo desde hace un buen tiempo que se cree una Comisión Nacional de Valores para promover y regular la actividad bursátil, que hoy básicamente está atada a las normas que fija el Banco Central del Uruguay (BCU).

La mochila de la regulación y falta de incentivos

"Más allá de esta turbulencia (global) que enfrentamos hoy, Uruguay necesita profundizar y desarrollar mucho más su mercado de capitales”, dijo hace dos semanas el presidente del BCU, Alberto Graña, durante la celebración de los 25 años de Bevsa en el hotel Sheraton.

En este otro gráfico te muestro el volumen diario de operaciones en los distintos mercados (dinero, valores y cambios).

Como podés observar, con una escala de hasta 100 fue más que suficiente para captar la magra actividad bursátil local: lo que más se compra y vende en el mercado uruguayo son dólares. En 2018, el promedio de transacciones del mercado de valores fue de 47 por día, por debajo de las 62 del cambiario.

El diagnóstico y deseo de Graña es repetido prácticamente como una muletilla por agentes del mercado y autoridades desde hace hace más de una década, cuando daba mis primeros pasos como periodista. Sin embargo, los avances desde entonces han sido prácticamente nulos.

Montaldo no responsabiliza solo a los gobiernos del Frente Amplio (FA) de los últimos 15 años por la falta de interés y propuestas concretas para propiciar un despegue del mercado de valores. Afirma que ya venía de un proceso previo al 2005.

Con la restricción de la escala como una barrera importante, no queda otra opción que ofrecer estímulos para que las empresas uruguayas o extranjeras consideren como una alternativa emitir deuda o acciones en el mercado uruguayo con trámites ágiles y costos competitivos. “En su momento lo planteamos, pero hoy no hay ambiente para eso”, aseguró Montaldo.

Así es que las grandes compañías internacionales o regionales –que tienen negocios en Uruguay– cada vez que buscan financiamiento de cierta importancia se van a otros mercados, como el estadounidense, porque es más barato. Además, el abanico de potenciales inversores allí es muy superior, lo que en definitiva termina repercutiendo en su menor costo.

A nivel local, hay ejemplos contados con los dedos de la mano de empresas medianas o grandes, como Conaprole, que cuentan con un programa de emisiones de obligaciones negociables (Conahorro), pero se trata de un monto acotado y otras firmas uruguayas han optado por no recorrer ese camino. Uno de los obstáculos son los costos y una regulación pesada del BCU, que termina por desestimular la posibilidad.

Para tratar de corregir esa deficiencia, el Ejecutivo aprobó en 2017 un régimen simplificado de valores de oferta pública, que no movió un ápice el estancamiento del mercado uruguayo. “Fue un saludo a la bandera”, graficó Montaldo.

A nivel impositivo, para el caso de las obligaciones negociables (ON), ahora las exoneraciones de IRAE quedaron iguales, independientemente del plazo de las emisiones (antes se otorgaba un beneficio mayor a las de más largo plazo). En tanto, la regulación del BCU impide hoy que las empresas financieras no bancarias emitan ON porque se considera que es captación de ahorro público.

Así, con la ausencia de un mercado de capitales importante y profundo, las empresas optan por financiarse fuera del país, sobre todo en los casos de inversores extranjeros, aun con la desventaja impositiva que puede traer aparejada. 

El desvelo de Mujica que ya tuvo su revés 

Durante el gobierno de José Mujica (2010-2015) cobró fuerza la idea de que las empresas públicas abrieran parte de su capital al mercado de valores para promover el ahorro privado. En ese entonces, se consideró que el primer paso deberían darlo subsidiarias de Ancap, UTE o Antel. Con el transcurso de los meses ese plan comenzó a encontrar obstáculos en OPP y el BCU, hasta diluirse sin pena ni gloria. Lo único que se pudo activar fue una emisión de ON de Ducsa (la distribuidora de combustibles de Ancap) por US$ 10 millones en 2012, que cumplió con sus pagos, pero no retornó al mercado de deuda a posteriori.

En una reciente entrevista con En perspectiva, el expresidente Mujica volvió poner el tema sobre la mesa. Dijo que habló con la BVM para buscar la forma de que el ahorro uruguayo encuentre algún mecanismo atractivo para que no salga del país. “Estoy preocupado como un viejo que se va a morir, está mirando y dice tenemos la torta, tenemos la plata, lo principal, el capital, y tenemos que acudir a la inversión directa extranjera que después se lleva la ganancia para afuera. Y a su vez nosotros la sacamos: hay plata uruguaya metida en el petróleo colombiano, por ejemplo, y cosas por el estilo. Yo no los voy a criticar porque saquen la plata, si la sacan es porque acá no la pueden colocar”, disparó. Mujica estimó que ese dinero podría representar cuatro, cinco o seis plantas de UPM. 

El actual presidente de la BVM, Ángel Urraburu, lamentó que durante los últimos 15 años “no lo llamó ni el loro” para ver qué se podía hacer a fin de mejorar el mercado de valores. Explicó que, si no hay un mercado desarrollado, lo que plantea el expresidente es una “quimera”, y puso como ejemplo la última gran operación de deuda por más de US$ 1.000 millones que hizo este martes en el exterior el propio Ministerio de Economía.

Mujica quiere que este tema se hable en la campaña, pero tampoco ha tenido éxito. “Yo sé que tiene muchos bemoles, no es tan sencillo como lo planteé, pero tenemos que inventar cosas nuevas, porque hay una contradicción terrible, tenemos capacidad de ahorro y a la vez necesitamos inversión, y tenemos que salir afuera y deber afuera. ¡Es el papel de la pavota lo que estamos haciendo!”, cuestionó el expresidente.

Para el gerente de Bevsa falta una política sectorial “más clara” de cómo promover el mercado de capitales en Uruguay. “Espero que, cualquiera sea el próximo gobierno, se pueda retomar esa agenda”, indicó Barbieri.

Habrá que aguardar entonces para ver si la administración que asuma en marzo de 2020 incorpora a su agenda de prioridades este tema. Mientras tanto, lamento decirte que no habrá demasiadas alternativas domésticas en los mercados regulados de Uruguay para hacer rendir tus ahorros.