Es demasiado pronto para declarar el fin de la inflación

Todo el mundo anticipaba que gran parte del aumento de precios tras los trastornos de la pandemia y de la invasión rusa de Ucrania fuera temporal. La preocupación siempre fue que la inflación no cayera por sí sola hasta los objetivos del 2 por ciento y que se volviera persistente durante su descenso. Eso es exactamente lo que está ocurriendo y sigue siendo motivo de preocupación. Incluso después de los buenos datos más recientes, es poco probable que las previsiones de inflación de la Fed para finales de este año, para el próximo y para el siguiente mejoren mucho. Los principales errores han consistido en subestimar la fuerza y la persistencia de la inflación, en lugar de sobreestimarla.

A pesar de la considerable caída de la tasa básica, la economía estadounidense parece seguir en pleno apogeo y el mercado laboral aún no ha recuperado el equilibrio. Como observaron agudamente los miembros del Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC, por sus siglas en inglés) en su más reciente reunión, "los salarios nominales seguían aumentando a tasas superiores a los niveles que se consideran compatibles con la consecución sostenida del objetivo de inflación del 2 por ciento fijado por el Comité".

Si en EEUU se han observado algunas tendencias alentadoras sin suficiente progreso, Europa aún no ha seguido el ejemplo. El Banco Central Europeo (BCE) tuvo que elevar sus previsiones de inflación en sus últimas predicciones, y las medidas de inflación subyacente se han vuelto persistentes. Y aunque los estadísticos británicos pueden crear medidas que muestren que la inflación subyacente está empezando a caer, la mayoría de los datos siguen indicando una arraigada espiral de precios salariales post-Brexit. Las definiciones de estabilidad de precios no incluyen la inflación de los servicios, la cual seguía siendo del 7.4 por ciento en julio, con un crecimiento salarial anual superior al 8 por ciento. Éste no es el entorno en el que tiene sentido que los bancos centrales europeos declaren la victoria sobre la inflación.

Por supuesto, los bancos centrales se han convertido en activos luchadores contra la inflación durante los últimos 18 meses. La subida de 5.25 puntos porcentuales de los costos de un préstamo en EEUU, de 5.15 puntos porcentuales en el Reino Unido y de 4.25 puntos porcentuales en la eurozona están enfriando los mercados laborales, con un descenso de los empleos vacantes y un aumento del desempleo en algunos países; gran parte de sus efectos aún no se han dejado sentir.

Los hechos no sugieren que sea necesario realizar muchos más aumentos de las tasas de interés para derrotar a la inflación. Pero con una inflación subyacente todavía demasiado alta a ambos lados del Atlántico, casi no existen argumentos coherentes para demostrar que la mayor parte de este endurecimiento monetario estuvo mal concebido. No podemos saber cómo les habría ido a las principales economías atlánticas si los banqueros centrales no hubieran hecho nada, pero no cabe duda de que el exceso de demanda sería mayor, la inflación más alta y el problema de la persistente subida de precios sería peor.

Por lo tanto, las medidas que tomaron para contener la inflación fueron casi con toda seguridad necesarias, y todavía no hay muchos argumentos para proclamar que se ha cumplido la misión. Pero un aspecto de la lucha contra la inflación ha sorprendido a casi todo el mundo: su falta de dolor. El desempleo en EEUU está tocando mínimos históricos y apenas ha aumentado en Europa. El mercado laboral ha desafiado las expectativas en el buen sentido conforme han aumentado las tasas de interés.

Por muy tentador que resulte decir que la desinflación siempre puede ser indolora y que tenemos que reescribir los libros de economía, éste parece ser un caso de circunstancias pospandémicas especiales más que de un episodio que desafíe las teorías.

Durante y después de la pandemia, el mundo sufrió muchos choques de la oferta que contribuyeron a la subida inicial de los precios. Estos choques ocurrieron a nivel mundial en cadenas de suministro desorganizadas y menos eficientes; en catastróficos aumentos de los precios del gas al por mayor en Europa el año pasado; y en el descenso de la participación de la fuerza laboral en EEUU y en el Reino Unido.

Muchos de ellos se han corregido o mejorado, contribuyendo a reducir la inflación con menos dolor de lo normal. Esto está lejos de ser una mala noticia para la economía porque las teorías de los precios siempre están determinadas tanto por la oferta como por la demanda. La oferta ha mejorado, la demanda se ha mantenido bajo control con una política monetaria más restrictiva. Es demasiado pronto para reflexionar sobre el futuro de la teoría macroeconómica. La cuestión que se plantea ahora en EEUU y en el resto del mundo es si las tasas de interés son más o menos las correctas o si hay que subirlas un poco más.