Trussomics: ¿qué está sucediendo en el Reino Unido y por qué deberíamos prestar atención?

Bajo la premisa de hacer crecer la economía desde el “lado de la oferta” se proyectaron tanto recortes de impuestos de base amplia que afectarían a decenas de millones de personas, como un recorte de impuestos dirigido de forma muy limitada unas 600.000 personas (1.1% de los adultos) con ingresos más altos. También se anunciaron rebajas en el tramo más elevado del impuesto sobre la renta, del 45 % hasta el 40 %, llevando la tasa básica al 19% hasta 2023. Por otro lado, se cancelaron las subidas previstas del impuesto de sociedades y se suprimió el tope de los bonus a los banqueros. Asimismo, se planea reducir el impuesto de sobre actos jurídicos documentados en la compra de viviendas, aliviando la carga de 200.000 compradores al año. Igualmente, se prevén medidas para reducir las restricciones de planificación del uso del suelo. Finalmente, el plan también aborda la creación de nuevas "zonas de inversión" con menores regulaciones para quienes constituyan empresas. El objetivo es que la economía británica crezca un 2.5% superando la tasa del 1.8% anual promedio de las últimas dos décadas, un nivel muy pobre, especialmente luego del Brexit.

El problema, es que no se proporcionó un plan fiscal que asegure el orden en las finanzas del gobierno, dado que no se tuvieron en cuenta las consecuencias inflacionarias del mismo, que contribuyen a encarecer el costo de financiamiento del déficit fiscal gracias al aumento en las tasas de interés de la deuda. Esto no es un problema menor, puesto que el endeudamiento del gobierno ya se encuentra en una trayectoria ascendente. Solo para este año las necesidades de financiamiento ascenderían a unos £190 mil millones, un 7.5% del PIB, convirtiéndose en el tercer pico más alto de endeudamiento desde la Segunda Guerra Mundial, después de la crisis financiera mundial y la pandemia de covid-19.

Si bien es posible que el crecimiento económico sea más alto de lo esperado en el corto plazo, existe la posibilidad de que políticas actuales y los recortes de impuestos de hoy deban ser pagados con futuros aumentos de impuestos o recortes de gastos en el futuro lo cual tendrían un costo en términos de crecimiento.

La reacción del mercado no se hizo esperar, los bonos se desplomaron y los rendimientos se dispararon, de modo que las tasas a 30 años acumularon subas de 150 bps en menos de una semana, llegando a superar el 5% por primera vez desde la crisis de 2008. Por su parte, la libra esterlina perdió 5% contra el dólar en esa semana, llegando a tocar 1.0350, aunque se ha venido recuperando parcialmente en estos últimos días (de cualquier modo, operando en mínimos de 35 años). Es importante mencionar que cuando las tasas largas suben y la moneda en lugar de fortalecerse, se deprecia, significa que el gobierno no es creíble, lo cual, si bien es la norma en cualquier país emergente, no lo es para una potencia y centro financiero global, por lo que supone problemas adicionales con chances de generar efectos adversos en la economía mundial.

Ante la multitud de desafíos económicos, que incluyen inflación alta, crisis energética, crisis de crecimiento, la respuesta de las políticas macroeconómicas tiene que ser, ante todo, consistente, ¿qué queremos decir con eso? Que es difícil enfriar la demanda con una política monetaria contractiva (suba de tasas, Quantitative Tightening) si la política fiscal es expansiva (menos impuestos & ingresos, más déficit fiscal, etc.). Deben apuntar en la misma dirección, y este no es el caso. Si las finanzas públicas se deterioran significativamente, aumenta el riesgo de dominancia fiscal, una situación en la cual el banco central se desvía de sus objetivos (estabilidad de precios) ya que pierde flexibilidad en materia de fijación de tasas de interés puesto que se ve obligado a considerar el impacto de estas en la dinámica de endeudamiento del gobierno (mayor costo de la deuda).

Para quienes vivimos en países emergentes, es claro cómo terminan ese tipo de situaciones, con la pérdida de valor de la moneda. Sobre este punto, la presión fue tan fuerte, que el Bank of England (BoE) se vio forzado a intervenir, reuniéndose de emergencia y anunciando, no solo que posponía el inicio de las operaciones de venta de gilts (títulos de gobierno) que debían comenzar la próxima semana, sino que en su lugar iniciaba compras por hasta £65 mil millones en bonos largos (con maturity arriba de 20 años) “en la escala que sea necesaria”, hasta “restaurar el orden en las condiciones del mercado”.

Es que el colapso en la deuda británica, causó una crisis de liquidez en el mercado, afectando especialmente a los Liability Driven Investment funds, (empleados por los fondos de pensiones), que manejan £1.5 billones en activos de los cuales dos tercios están invertidos en gilts y otros bonos. Estos fondos realizan operaciones con apalancamiento que tienen como colateral a los gilts. Si la garantía se deteriora, deben hacerse de cash con urgencia para lo cual liquidan activos, espiralizando la debacle. Ante una crisis de liquidez que podía transformase en una crisis de insolvencia, el BoE acudió al rescate. De cara al futuro, es claro que el panorama se tornó más desafiante y que el Banco de Inglaterra, tras esta “pausa” va a entregar un aumento de tasas bastante más agresivo de lo esperado en noviembre, probablemente con una suba de 75 pb. En este punto, ya hemos tenido algunas declaraciones de miembros del MPC (Comité de Política Monetaria del Banco de Inglaterra) esta semana que podrían servir de guía. Por ejemplo, Bailey reafirmó que no dudarán en subir las tasas de interés tanto como sea necesario para que la inflación vuelva a la meta del 2% de manera sostenible en el mediano plazo, mientras que Ramsden resaltó el carácter super especifico y temporal de esta intervención, que en general se entiende que no cambia nada en la tendencia general de la política monetaria. Respecto del paquete fiscal, Pill declaró que ya el solo hecho del paquete fiscal obliga a ser más agresivos en noviembre respecto de su plan original, lo cual no deja mucho margen de duda respecto de lo que viene.

Si bien el plan fiscal oficial se va a presentar el próximo 23 de noviembre, gobierno británico ya introdujo algunos cambios respecto de la iniciativa original, por ejemplo, dio marcha atrás a sus planes para eliminar la tasa del 45% del impuesto sobre la renta que pagan las personas más ricas del país, después de que su "mini presupuesto" provocara las ya mencionadas turbulencias en los mercados financieros y llevara a la calificadora de riesgo S&P Global a reducir su perspectiva para la nación el viernes a "negativa".

De cara al futuro esperamos que el gobierno de Truss especifique mejor la estrategia económica del gobierno y brinde una guía respecto a cómo salvaguardar la sostenibilidad de las finanzas públicas inglesas. Si lo hace, quizá los acontecimientos de las últimas semanas queden como una sobrerreacción. Es clave para ella restablecer la credibilidad de su estrategia económica tanto ante su propio partido, que la ha cuestionado, como ante los propios ciudadanos británicos en general que por ahora hoy no apoyan mayoritariamente al gobierno. En los hechos, muchas de las medidas tendientes a la desregulación y liberalización de mercados son correctas como en los casos de los sectores energético y financiero. Después de todo, la intuición de la Primer Ministro y su equipo económico, que es el impulsar el crecimiento desde el lado de la oferta, es sustancialmente correcta. Los países crecen con ahorro y con inversión, con condiciones que favorezcan la acumulación de capital para lo cual es indispensable tener impuestos razonables y bajos si se puede, pocas y buenas regulaciones y un estado chico, pero con musculo que promueva la competencia, la apertura y genere las mejores condiciones e incentivos para que la iniciativa privada se despliegue con su máxima potencia.

Sin embargo, no basta con reducir impuestos, se requieren toda una serie de reformas micro y macroeconómicas que impulsen la productividad, que es un gran problema de la economía británica. Se necesita crecer sí, pero con las cuentas públicas en orden, de forma sostenible. Lo cual implica un compromiso temporal e intertemporal con la estabilidad macroeconómica, cuya principal ancla es, la política fiscal.

¿Qué implicancias tienen estos sucesos desde el punto de vista de las posibilidades de inversión?

La Bolsa de Valores del Reino Unido es una de las más grandes del mundo, con unos 3 billones de dólares de capitalización de mercado y un inversionista puede tomar una posición general en la misma básicamente (si bien hay más) a través de tres grandes índices FTSE 100 (que comprende las 100 empresas más grandes por capitalización), el FTSE 250 (que abarca a las empresas de mediana capitalización no cubiertas por el FTSE 100) y finalmente el FTSE 350 (que combina a los anteriores). Nuestro escenario base prevé que la libra esterlina se mantenga débil en el futuro próximo y la economía británica ingrese en zona de turbulencias (al menos en el corto plazo), es por esto que sugerimos el FTSE 100 como mejor opción de inversión, ya que 70% de los ingresos del índice provienen del extranjero (firmas con exposición global, que pagan dividendos en dólares), por lo cual gana competitividad con la debilidad de la libra.

Además, se compone de compañías que operan en sectores con sesgo defensivo como salud y consumo básico que son resilientes en momentos de desaceleración del crecimiento. También tiene un fuerte sesgo hacia las compañías de energía y gas, que representan un 13.5% del índice y atraviesan un buen momento en términos de precios. De ahí que el crecimiento esperado de las ganancias de las compañías para este año sea del 20%, el doble de lo proyectado para las acciones del globales. Dos apuntes finales relevantes, el FSTE 100 históricamente ha sido menos afectado por los aumentos en las tasas de interés reales en Estados Unidos, en comparación con otros mercados de valores, asimismo  

La distinción entre un índice y otro puede parecer un detalle menor, pero en lo que va del año, la opción por el FTSE 100 tuvo un retorno total del -1.80% en comparación con el -23% del FTSE 250 (medido en libras esterlinas).

Análisis elaborado por Suncapital Valores