“Las previsiones que tenemos para las bolsas en 2021 son buenas o muy buenas”

Estamos cerrando un año muy particular para los mercados bursátiles. Tras el fuerte declive que provocó la pandemia en el primer semestre, luego se consolidó un proceso de recuperación que en las últimas semanas se consolidó. ¿Qué evaluación hace?

El  balance de cierre de año es más que positivo y se debe a dos factores. El primero es que toda la mejora en cuanto a las previsiones económicas para 2021 y el segundo es una disminución de la incertidumbre con una convicción de que la pandemia va a ser pasajera y se le está viendo el final. Entonces, los mercados con su gran capacidad de anticipación están descontando el control de la pandemia en 2021. A esto hay que sumarle todas las mejoras de las proyecciones macroeconómicas, que incluso ya se están dando en este 2020. De hecho, las previsiones de crecimiento para el próximo año han ido mejorando en las últimas semanas. 

Encontrar niveles de rentabilidad atractivos se ha transformado en un desafío para muchos portafolios con un período bastante extendido ya de tasas de interés bajas que dejó de ser algo coyuntural. ¿En qué nichos visualiza oportunidades para obtener mayores retornos? ¿Hay que asumir más riesgos?

Es difícil la construcción de una cartera porque todo el componente de renta fija -especialmente de países desarrollados- da rentabilidad negativa. Entonces, ese pilar de construcción de la cartera para ese activo libre de riesgo nos falta. Por eso tenemos que pivotar sobre otros activos financieros para intentar lograr una rentabilidad razonable siempre respetando el perfil de riesgo de los clientes, de cada inversor. ¿Dónde encontramos fuentes de rentabilidad a la hora de construir una cartera? La más próxima a la renta fija de EEUU y Alemania, es precisamente la renta fija de los gobiernos de países emergentes. Esto para nosotros sigue siendo un nicho de rentabilidad positiva y diferencial respecto a los países desarrollados. 

¿Emergentes con o sin grado inversor?

Estamos hablando de emergentes en general. No tienen obligatoriamente que ser grado inversor. Cuando invertimos en renta fija de gobiernos de emergentes siempre lo hacemos de forma muy diversificada, tanto por países como por divisas. Un componente de divisa local pero también otro de renta fija en dólares, que obviamente te quita gran parte de la volatilidad y del riesgo de las divisas locales. Ahí diría que por el grado inversor vamos más por rentabilidad esperada y riesgo asumido. Esa es la clave. Para muchos inversores en dólares y euros esto sería algo más residual. 

¿Y dónde habría que concentrar la cartera?

Hay que hacer un mix tanto de inversiones en activos líquidos (bolsas tradicionales) como en inversiones alternativas. Aquí es donde vamos a poder encontrar fuentes de rentabilidad. Las previsiones que tenemos para las bolsas son buenas o muy buenas para 2021. Estamos hablando de rentabilidad que para el caso del S&P 500 puede rondar el 10% incluyendo los dividendos. En el caso de las bolsas europeas puede estar entre el 15% y 20% sobre todo incluyendo dividendos. Son rentabilidad atractivas. Adicionalmente, nosotros siempre tendemos a construir las carteras con un componente estratégico de largo plazo. Hay que diversificar todo lo que podamos por activos y por geografías para las carteras de los clientes. Eso implica el incluir como inversiones private equity, low risk, inversiones inmobiliarias, que quizás son un poco ilíquidas pero tienen ese componente de rentabilidad esperada superior. 

Tiene una visión bastante optimista. Algunos expertos alertan por un riesgo de burbuja por la valorización que han mostrado algunos activos por la gran liquidez de los mercados. ¿Ese riesgo no lo visualiza?

No. Somos conscientes de que las valorizaciones son exigentes. Por ejemplo, el PER (ratio precio-beneficio) de S&P para 2021 es 21 veces.  Pensamos que la valorización no es el driver de las bolsas en el corto plazo. En un contexto cíclico de clara recuperación económica para 2021, con crecimientos económicos superiores del potencial en prácticamente todas las geografías, eso va a posibilitar fuertes crecimientos de beneficios empresariales, como en caso del S&P en un 15%, mientras que en Europa pueden subir un 20% o hasta 30%. Esos son los rendimientos esperados en un escenario de salida de recesión (global) como ya está aconteciendo. Para nosotros las valorizaciones son altas, pero sostenibles porque consideramos que estamos en un escenario estructural de bajos tipos de interés. Y a medida que vayan incrementándose los beneficios empresariales, las bolsas lentamente se irán abaratando por el camino en los años 2022, 2023. 

Camilo dos Santos

¿Mantiene un escenario de bajas tasas de interés por un buen tiempo?

Sí. Esto es estructural. Los bancos centrales y especialmente la Reserva Federal (Fed) como el Banco Central Europeo (BCE) no tienen ninguna gana por el momento de modificar la política monetaria. Están siendo muy claro en toda la comunicación al mercado de que quieren establecer las condiciones monetaria idóneas para que la recuperación económica sea sostenible. Eso implica mantener las tasas de interés en mínimo como están hoy en día y previsiblemente, por lo menos, hasta el 2022. 

¿Qué visión tienen sobre la recuperación de América Latina? ¿Puede ser un poco la cenicienta en el proceso de recuperación?

La previsión que tenemos de América Latina es positiva y va a dejar la recesión del 2020 y la pandemia. Esto no será exclusivo de América Latina porque es una recuperación global y muy acompasada. Tal vez para ser una zona emergente se nos quede un poquito el crecimiento porque va estar en la zona del 4% aproximadamente. Entonces, ¿qué pensamos que sería bueno que hicieran en términos generales varios países de América Latina? Pues, acompasar el crecimiento con reformas estructurales adicionales que posibiliten un aumento de la productividad. Así el crecimiento es más sostenible y durable. También es verdad que en América Latina -igual que otras geografías- hay cierta presión en las finanzas públicas porque hubo fuertes déficits presupuestarios para atender las necesidades sociales como no podía ser de otra forma. Empero, desde 2021 y 2022 los gobiernos tendrán que ir controlando estos déficit. Por último, América Latina es la región más anclada al crecimiento de EEUU y a una recuperación cíclica intensa y global como prevemos. Entonces, el caldo de cultivo está puesto para que América Latina pueda crecer en forma importante en los próximos años. Vamos a esperar y ver si algunas de las reformas necesarias son capaces de llevarlas a cabo. 

China es un actor clave para la economía uruguaya y su principal socio comercial. La economía del gigante asiático fue de los primeros en salir de la crisis de la pandemia. ¿Qué podemos esperar para 2021 y el mediano plazo de China?

Las previsiones que tenemos para China son bastante buenas para 2021 e incluso llaman la atención. China va a ser capaz de cerrar un 2020 muy bueno si lo comparamos con el resto de los países. Controlaron rápido y bien la pandemia y van a cerrar el 2020 en términos absolutos con un crecimiento positivo. Las previsión de crecimiento para 2021 es de no menos del 8%. Será una expansión diferencial que tiene la capacidad de generar tracción sobre el resto de las economías asiáticas y sus principales socios comerciales como puede ser Uruguay. También añadiría que parece muy verosímil el objetivo de las autoridades chinas de doblar el tamaño de su economía de aquí al año 2035. 

Si tuviera que identificar un factor de riesgo para 2021 para un portafolio de inversión, ¿cuál sería?

Lo primero que me viene a la mente es que por el motivo que fuera, porque hubiera algún problemas con las vacunas, que volviéramos a tener la sensación de que la pandemia no está totalmente controlada en 2021. Este es el gran riesgo porque todo nuestro discurso de recuperación cíclica y fuerte descansa en la normalización social, en la recuperación de la actividad económica y de los sectores más dañados. Para nosotros tanto la política fiscal como la monetaria es una red de seguridad, pero el año 2021 tiene que ir de normalización social. Si no se produce, ese es el gran riesgo.