Por qué la fortaleza del dólar importa

En tiempos de problemas, el dólar es el refugio y la fortaleza del mundo. Esto es cierto incluso cuando EEUU es el origen de los problemas, tal como ocurrió en la crisis financiera de 2007-09. Y lo mismo es cierto ahora. Una serie de choques, incluyendo una alta inflación en EEUU, han desencadenado un familiar movimiento alcista del dólar. Además, esto no se ha producido sólo frente a las monedas de las economías emergentes, sino también frente a las de otros países de altos ingresos. Mientras tanto, la historia general del ciclo del dólar subyace a algunas específicas. Equivocarse en las políticas macroeconómicas, especialmente en la gestión fiscal, resulta particularmente peligroso cuando el dólar está fuerte, las tasas de interés están subiendo, y los inversionistas buscan seguridad. Kwasi Kwarteng (Canciller de Hacienda del Reino Unido), toma nota, por favor.

La estimación de JPMorgan de la tasa de cambio nominal efectiva (NEER, por sus siglas en inglés) del dólar estadounidense se apreció un 12 por ciento entre finales del año pasado y el lunes. Durante el mismo período, la tasa efectiva del yen se depreció un 12 por ciento; la de la libra esterlina un 9 por ciento; y la del euro un 3 por ciento. Sólo frente al dólar, los movimientos son mayores: la libra se ha depreciado un 21 por ciento; el yen un 20 por ciento; y el euro un 16 por ciento. El dólar es la divisa más poderosa.

Entonces, ¿por qué ha ocurrido esto? ¿Importa? ¿Qué se puede hacer al respecto?

En cuanto al por qué, la respuesta es que la economía mundial ha sufrido cuatro choques vinculados desde 2020: la pandemia; una enorme expansión fiscal y monetaria; el "shock" al lado de la oferta pospandémica, en el que la demanda reprimida (y asimétrica) afectó las limitaciones de la oferta en los insumos industriales y las materias primas; y, por último, la invasión de Ucrania por parte de Rusia, la cual afectó la energía, en particular en el caso de Europa.

El resultado ha sido un aumento de la incertidumbre; una fuerte presión inflacionaria en EEUU; la necesidad de que la política monetaria, en particular la de la Reserva Federal (Fed), se ponga al día; y poderosas fuerzas recesivas, especialmente en Europa. Al adelantarse el endurecimiento de la Fed al de sus homólogos de los países de altos ingresos, el dólar se ha fortalecido. Mientras tanto, los divergentes resultados de las economías emergentes son determinados por cuán bien se gestionan sus economías, ya sea si exportan materias primas, y su endeudamiento.

Dentro del G20, sorprendentemente, a las monedas de muchos países emergentes les ha ido mejor que a las de los de altos ingresos. El rublo ruso se ha apreciado pronunciadamente. En la parte inferior se encuentran la libra esterlina, la lira turca y el peso argentino. ¡Qué compañía tiene ahora la libra esterlina!

¿Importa la fortaleza del dólar?

Sí, definitivamente importa porque, como lo ha señalado un reciente artículo escrito por Maurice Obstfeld, un execonomista jefe del Fondo Monetario Internacional (FMI), tiende a imponer una presión contractiva en la economía mundial. El papel de los mercados de capitales estadounidenses, y del dólar, es mucho mayor de lo que sugiere el tamaño relativo de su economía. Sus mercados de capitales son los del mundo, y su moneda es el refugio mundial. Por eso, cada vez que los flujos financieros cambian de dirección desde o hacia EEUU, todo el mundo se ve afectado. Una de las razones es que la mayoría de los países se preocupan por sus tasas de cambio, sobre todo cuando la inflación es motivo de preocupación: sólo el Banco de Japón puede alegrarse de la debilidad de su moneda. El peligro es mayor para los que tienen fuertes pasivos de deuda con el extranjero, más aún si están denominados en dólares. Los países sensatos evitan esta vulnerabilidad. Pero muchos países en desarrollo ahora necesitarán ayuda.

Estas fuerzas recesivas que emanan de EEUU y del dólar en aumento se suman a las creadas por los grandes choques reales. En Europa, sobre todo, se ve la manera en la que los precios de la energía más elevados están simultáneamente aumentando la inflación y debilitando la demanda real. Mientras tanto, la determinación del líder chino de eliminar un virus que circula libremente por el resto del mundo está seriamente afectando su economía. El Partido Comunista de China (PCCh) puede controlar al pueblo chino. Pero no puede esperar controlar las fuerzas de la naturaleza de esta manera indefinidamente.

¿Qué se puede hacer? No mucho.

Se habla de una intervención monetaria coordinada, como ocurrió en la década de 1980, con los acuerdos del Plaza y luego del Louvre, primero para debilitar el dólar y luego para estabilizarlo. La diferencia es que el primero, en particular, se ajustaba a lo que EEUU quería entonces. Esto hizo que la intervención fuera creíblemente coherente con sus objetivos internos. Hasta que la Fed no esté satisfecha con el rumbo de la inflación, ése no podrá ser el caso esta vez. Es poco probable que una intervención monetaria destinada a debilitar el dólar por parte de uno o incluso varios países consiga tanto.

Una cuestión más importante es si el endurecimiento monetario está yendo demasiado lejos y, en particular, si los principales bancos centrales están ignorando el impacto acumulativo de su cambio simultáneo hacia el endurecimiento. Una obvia vulnerabilidad se encuentra en la eurozona, donde la presión inflacionaria interna es débil y donde es probable que se produzca una significativa recesión el año que viene. Sin embargo, como lo subrayó la semana pasada Christine Lagarde, presidenta del Banco Central Europeo (BCE): "No dejaremos que esta fase de alta inflación influya en el comportamiento económico y cree un problema de inflación duradero. Nuestra política monetaria se fijará con un objetivo en mente: cumplir nuestro mandato de estabilidad de precios". Puede que, de hecho, esto resulte exagerado. Pero los bancos centrales no tienen otra opción: tienen que hacer "lo que sea necesario" para frenar las expectativas de inflación.

Nadie sabe cuánto endurecimiento pudiera ser necesario. Tampoco se sabe hasta qué punto el sobreendeudamiento ayudará, actuando como una potente correa de transmisión; o perjudicará, provocando un colapso financiero. Lo que sí se sabe es que la capacidad de los bancos centrales para apoyar a los mercados y a la economía ha desaparecido por un tiempo. En un momento como éste, la percibida sobriedad de los prestatarios vuelve a importar. Esto es cierto para los hogares, para las empresas y, no menos importante, para los gobiernos. Incluso los gobiernos del G7 que antes gozaban de credibilidad, como el del Reino Unido, están aprendiendo esta verdad. La marea financiera está bajando: sólo ahora nos damos cuenta de quién ha estado nadando desnudo.