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Qué hay detrás de la caída del dólar en Uruguay y por qué el BCU no debería apelar a la política monetaria
El dólar en Uruguay registró una mínima caída (-0,04%) en la operativa mayorista de este martes, que quedó en $ 43,07. Sin embargo, en lo que va del año, el tipo de cambio se debilitó 3,6% frente al peso uruguayo. Ese comportamiento inquieta a la Unión de Exportadores del Uruguay (UEU), que la semana pasada le transmitió su preocupación por la trayectoria del billete verde a futuro. En la pizarra al público del BROU, el dólar cerró a $ 41,95 para la compra y $ 44,15 para la venta. En Brasil, por su lado, el dólar cayó fuerte esta jornada (0,7%), a 5,18 reales por billete verde.
Precisamente, el último boletín macroeconómico del Centro de Estudios para el Desarrollo (CED) se título ¿Qué pasa con el dólar en en mundo y Uruguay? con el objetivo de poner distintos elementos sobre la mesa e implicancias de esa depreciación del dólar en la plaza doméstica.
El trabajo recuerda que, por fundamentos, la cotización del dólar en Uruguay "depende habitualmente más de factores del escenario externo que del escenario doméstico". En ese sentido, el CED señala que el dólar suele ser una variable contracíclica del nivel de actividad global, en particular de Estados Unidos y China, al día de hoy los grandes impulsores del crecimiento mundial. "En momentos de fuerte expansión económica el dólar tiende a debilitarse y en épocas de recesión o desaceleración del crecimiento el dólar tiende a fortalecerse", indicó.
En segundo lugar, la evolución del dólar afecta directamente los precios de las materias primas en tanto estos se expresan en dicha moneda. Cuando el la moneda estadounidense se fortalece, la capacidad de compra de las restantes monedas se reduce, esto es, quienes demandan tienen que gastar más de su propia moneda para adquirir una misma cantidad de bienes.
En sentido contrario, cuando el dólar se debilita, el poder adquisitivo de quienes demandan materias primas se incrementa, lo cual hace aumentar su demanda y consecuentemente sus precios. En particular, es relevante observar el precio relativo yuan/dólar dado que China es desde hace mucho tiempo el principal comprador de materias primas en el mundo, y también de Uruguay.
En tercer lugar, el informe del CED sostiene que el dólar también manifiesta un desempeño a contracíclo de las condiciones financieras internacionales. En contextos de alta liquidez (tasas bajas, expansiones monetarias no convencionales, grandes estímulos fiscales, etc), el dólar tiende a debilitarse, mientras cuando imperan condiciones más restrictivas el dólar tiende a fortalecerse.
El ciclo actual y el futuro del dólar
Añade que las condiciones financieras a nivel internacional todavía tienen una tónica expansiva, lo cual refuerza la relativa debilidad de la moneda estadounidense a pesar de una mayor volatilidad desde el segundo semestre de 2021. "Este escenario parece consolidarse, aunque no sabemos hasta cuándo; esa es la gran pregunta ¿en qué parte del ciclo estamos? No es una respuesta trivial", dice el informe del CED.
La novedad del 2021, que se acentúa en el comienzo del 2022, son la intensificación de presiones inflacionarias a nivel global no registradas desde al menos 40 años. Ello generó que los bancos centrales en el mundo hayan discutido en buena parte del año pasado sobre el inicio y el ritmo de un proceso de normalización monetaria (suba de tasas de interés).
"Las economías desarrolladas, allanaron el camino para una suba gradual de tasas en 2022 y más importante, los mercados lo han internalizado. Por dicho motivo, no necesariamente una suba de tasas por parte de la Fed podría implicar un relativo fortalecimiento del dólar. Podría ser un escenario similar al comentado entre 2003 y 2007", advierte el CED.
En ese contexto, el boletín indica que quizás el "mayor costo de haber subestimado la persistencia inflacionaria por parte de la Fed venga por el lado del costo a pagar en términos de actividad (hoy con un dinamismo relevante, en particular del mercado laboral) para lograr disminuir la inflación. Podría haber mayores riesgos de aterrizajes forzosos de la economía estadounidense que deriven eventualmente en algún proceso recesivo. En cualquier caso, la propia desaceleración económica mitigaría la inflación".
La implicancia para Uruguay
En lo que va del año, el dólar en Uruguay ha disminuido un 3,6%. Dicha racha bajista ha estado alineada con lo que ha sucedido en el mundo emergente desde inicios de 2022, según el CED.
La apreciación del tipo de cambio es la contracara de precios de las materias primas en niveles no registrados desde el boom de 2013-2014. "Es decir, hay fundamentos alineados con que el dólar se mantenga débil: aumento del gasto/PIB, mejora de términos de intercambio y mayor productividad relativa del sector transable. Debilidad del dólar no significa que caída en términos nominales. El escenario más plausible es que al igual que sucedió en 2021, el aumento del tipo de cambio nominal en 2022 esté por debajo de la inflación, es decir, tengamos un escenario de inflación en dólares (tal como tuvimos entre 2005 y 2014)", estima el CED.
"Lo anterior, no necesariamente implica un problema de competitividad más allá del incremento de los costos internos medidos en dólares. En particular para los sectores que venden hacia fuera de la región o respecto de competidores en terceros mercados", explica el informe.
El error de apelar a la política monetaria
Por otro lado, el CED considera que el BCU no debería modificar el énfasis de su política monetaria, que desde el segundo semestre del año pasado comenzó a subir la tasa de interés buscando anclar las expectativas inflacionarias de los agentes económicos. La autoridad monetaria espera llevar la tasa al 8% para el segundo trimestre de este año, en terreno neutral (actualmente se ubica en 6,5%).
"En ese sentido, es importante señalar dos cosas aspecto. Primero, no se han observado fenómenos de carry trade porque las tasas subieron en la mayoría de los emergentes y siguen negativas en términos reales (los datos de tenencia de LRM por parte de inversores no residentes son contundentes al respecto). En segundo lugar, hay que empezar a internalizar que este escenario de altos precios internacionales es transitorio, con las derivaciones que eso tiene en materia fiscal y de competitividad", considera el CED.
De acuerdo al informe, "en el fondo para ser competitivos se requiere una mejora de la productividad del sector no transable, tender hacia un equilibrio fiscal y promover una mayor apertura de la economía, todos temas que no deberían obviarse a pesar del buen ciclo de precios".
Por último, el CED sostiene que los "problemas de competitividad" con Argentina y Brasil son más bien un síntoma de que ellos se "abarataron mucho" (producto de dinámicas económicas inestables) que Uruguay se encareció demasiado. Por ello, "no parece razonable pedirle a la política monetaria que actúe subordinadamente para mitigar esa brecha cambiaria que tiende a ser algo más estructural que coyuntural. Si bien es cierto que hay sectores afectados (como las industrias exportadoras al Mercosur), el foco no debería estar puesto en el valor del dólar sino en todos los otros costos por los cuales Uruguay es estructuralmente más caro que Argentina y Brasil".
