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¿Dónde invierten las AFAP los ahorros de los trabajadores uruguayos?

Parques eólicos, campos, proyectos inmobiliarios, infraestructura y shoppings integran las opciones donde las AFAP buscan rentabilizar las futuras jubilaciones

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12 de noviembre de 2017 a las 05:00

Cada seis meses Juan recibe en su domicilio o correo electrónico el estado de cuenta de capitalización individual de su AFAP. Cuando decide ojearlo, visualiza un montón de números, porcentajes de rentabilidad, comisiones, saldo de su cuenta. Los uruguayos suelen entender poco cómo funciona el régimen mixto de ahorro previsional, y menos aun a dónde van a parar sus aportes a la seguridad social. Lo único que tienen claro es que están guardando para cuando llegue el momento del retiro de la vida laboral. Cada trabajador aporta cada mes el 15% de su ingreso nominal al régimen de seguridad social: una mitad se queda en el BPS y la otra, si está afiliado a alguna AFAP, va a los fondos de ahorro previsional.

Pocos pueden imaginarse que una parte de sus ahorros está hoy en más de 100 mil hectáreas de campos dispersados a lo largo y ancho de todo el país, que son socios de los parques eólicos que han transformado la matriz energética del país, accionistas de shoppings, de emprendimientos inmobiliarios o financiadores de proyectos de infraestructura.

Para despejar algunos mitos que giran sobre el funcionamiento y las inversiones reales que han canalizado las AFAP desde su creación en 1996, el gerente de inversiones de República AFAP, Martín Larzabal, disertó esta semana en una charla organizada por CFA Society Argentina & Uruguay en el Piso 40 del World Trade Center. El ejecutivo uruguayo es el responsable de gestionar activos que superan los US$ 9.000 millones, una cifra que lo deja como el principal gestor con más de la mitad de los fondos privados en la plaza local.

Las AFAP uruguayas tienen invertidos actualmente US$ 2.946 millones en distintos emprendimientos productivos. La infraestructura se lleva un tercio de los recursos (34%), le sigue el agro con 25%, el sector energético con 18%, comercio, transporte y servicios (9%), inmobiliario (7%), financiero (4%) e industrial (3%). El 43% del monto invertido está radicado en los 18 departamentos del interior.
"Hoy podemos demostrar que después de 20 años del régimen, las rentabilidades históricas son muy atractivas. El fondo le ha podido ganar a la evolución de los salarios en 8%. Es difícil pensar que a nivel individual, por más que una persona ahorre todos los meses, acceda a una inversión que le dé estos retornos", dijo a El Observador el presidente la Asociación Nacional de AFAP (Anafap), Sebastián Peaguda. La gremial está integrada por los tres agentes privados del mercado: Sura, Unión Capital e Integración y solo República AFAP queda por fuera.

No solo deuda pública

Uno de los mitos que Larzabal buscó despejar es si las AFAP solamente adquieren bonos del Tesoro (deuda) del gobierno uruguayo. Desde 1996 hasta setiembre de 2017, las AFAP destinaron en promedio el 71% del fondo a papeles de deuda del Estado, mientras que otro 28% fue a financiar al sector privado.

La normativa vigente establece que las AFAP pueden adquirir como máximo hasta el 75% de los papeles de deuda que emite el Estado. Inicialmente ese porcentaje era del 90%, pero luego se redujo para diversificar las opciones de inversiones y atender la expansión exponencial de su recaudación.

Al cierre de octubre, todas las AFAP manejaban una bolsa de recursos de unos US$ 15.800 millones. Ese capital equivale hoy a casi el 26% del PIB. En 2003 el peso de esos fondos en la economía apenas llegaba al 11%.

De hecho, uno de los desafíos que enfrentan las AFAP es que el Fondo de Ahorro Previsional (FAP) crece más rápido de lo que lo hace la oferta de productos financieros. Por eso es que las inversiones privadas "lucen poco" entre los instrumentos en los que están posicionados, explicó Larzabal. En 2016 las AFAP recaudaron US$ 1.027 millones, mientras que enero-setiembre de este año la cifra alcanza los US$ 871 millones. En contrapartida, el promedio anual en los últimos 14 años de oferta de productos privados de inversión apenas fue de US$ 210 millones.

Peaguda es optimista en que el mercado pueda canalizar ese ahorro y ofrecer mayores opciones luego de un 2016 "muy exitoso", en el que las AFAP invirtieron en fideicomisos unos US$ 900 millones,
incluido el fondo que lanzó la CAF por US$ 350 millones para obras de infraestructura del gobierno. "Ahora deberíamos ver años siguientes con este talante. Los emisores van adhiriendo de a poco la sofisticación financiera. Eso debería agilizar los plazos para futuras salidas al mercado de capitales", consideró.

Asimismo, indicó que otros agentes que todavía no veían a esta opción como una alternativa de financiamiento ahora lo tomarán como algo más real, así como aquellas ideas que quedaron por el camino porque las condiciones que se ofrecían no colmaron las expectativas y exigencias que requieren las AFAP.

Invertir a la uruguaya

Cuando las AFAP iniciaron su actividad, no contaban prácticamente con opciones para invertir en el sector privado. Hasta el 2003, solamente se emitían obligaciones negociables (ON). Sin embargo, esos papeles se colocaban principalmente a nivel de retail (inversores minorista), ya que la mayor parte de las mismas no contaban con la calificación de riesgo que se exige para inversores institucionales como las AFAP. Sobre fines de la década de 1990 y principios de los 2000 una serie de emisiones de ON de 17 empresas privadas uruguayas –como Granja Moro– no pudieron hacer frente a sus pagos, lo que provocó un serio daño a la reputación y confianza en esos instrumentos de deuda. La crisis de 2002 terminó por derrumbar el mercado privado de capitales, hasta que en 2003 la ley de fideicomisos comenzó a armar un mercado con menor riesgo para las AFAP.

"Para despejar mitos, tal vez las AFAP deberíamos mejorar un poco la comunicación. Pocos saben que somos dueños de 115.000 hectáreas de tierras, de 125.000 metros cuadros de centros comerciales, o propietarios de proyectos de vivienda social", dijo Larzabal.

En julio de 2011 se produce la primera emisión de un certificado de participación de un fideicomiso financiero de la firma forestal BDU. Según lo define el gerente de inversiones de República AFAP, ahí comenzó una "nueva era para el mercado de capitales: el private equity (capital privado) a la uruguaya". Larzabal indicó que con esa opción de inversión las AFAP comenzaron a comprar capital y no deuda. Esa herramienta cobró fuerza durante el último quinquenio a tal punto que hoy los fondos de pensión han volcado US$ 1.200 millones. Entre setiembre de 2004 e igual mes de 2017, la inversión en emisiones privadas que realizaron las AFAP se distribuyó en tres tercios: deuda de fideicomisos, obligaciones negociables, y certificados de participación de fideicomisos.

"Sin dudas que este avance de las inversiones de la AFAP en el sector privado solo pudo concretarse gracias a la flexibilidad que mostró el BCU en este proceso", reconoció Larzabal.

¿Apostar al exterior?


Si bien los retornos históricos de rentabilidad de las AFAP "son buenos" y particularmente el último año llegaron al 26% en términos nominales –sin descontar la inflación–, "todo hace pensar que será difícil" sostener esos guarismos con una perspectiva internacional de tasas de interés bajas a futuro por un tiempo prolongado, reconoció el titular de la Anafap.

En ese sentido, consideró que Uruguay debería comenzar a transitar algunos caminos que han tomados otros países (como Chile o Perú) en la gestión de fondos de pensión como permitir colocar parte del dinero en el exterior. "Tenés un crecimiento brutal del fondo y tenés que ver cómo lo colocas instantáneamente. ¿No será momento donde las AFAP tengan que invertir más allá de Uruguay?, se preguntó Peaguda. Explicó que ello sería "deseable" no solo por un tema exclusivo de rentabilidad, sino también por "exposición".

La Anafap está trabajando en un estudio para que el sistema uruguayo pueda contar con un tercer fondo de ahorro previsional. Actualmente se administran dos: uno para mayores de 55 años –expuesto a una menor volatilidad– y otro por debajo de ese umbral, más expuesto al riesgo. Peaguda dijo que esa opción no sería para todo el FAP sino para aquellos colectivos (jóvenes) que pueden tolerar la volatilidad de rentas variable en los mercados internacionales.

El presidente de la Anafap dijo que el estudio trazará un escenario teórico con lo que "podría haber sido" si una parte del FAP se hubiera colocado en opciones de renta variable en el exterior. La idea es que el trabajo sea utilizado como un "insumo" para definir los límites legales que deberían fijarse si Uruguay opta por habilitar vía de colocación para las AFAP.

8,75% es la rentabilidad anual en dólares que República AFAP dice que da una inversión en tierras forestales. Son de las opciones con menores riesgos y mejores retornos.

1.027 millones de dólares recibieron las AFAP en 2016 de aportes de sus afiliados. En los primeros nueve meses de 2017 recibieron otros US$ 871 millones.


Abrir opciones para la etapa posretiro


Para el presidente de la Anafap, Sebastián Peaguda, más allá de los avances que las AFAP puedan obtener en el correr de los próximos años para diversificar su portafolio de inversiones, hay que ir "levantando la mira" y atender la desacumulación del fondo previsional.

Si bien las AFAP participan de todo el proceso de acumulación de ahorro individual y rentabilización, hasta que el trabajador se retira de la actividad laboral y pasa a cobrar una renta vitalicia, Peaguda considera que hoy existe una "baja oferta" para las opciones de desacumulación de esos fondos. "Está todo concentrado en una renta vitalicia. Si uno mira en el mundo esto hoy está diversificado en más opciones", indicó.

El ejecutivo explicó que el proceso de desacumulación del fondo comienza a desnudar los desafíos que está implicando la demografía porque "tenés que pagarles a las personas jubilaciones por períodos cada vez más largos", lo que lleva a que las expectativas de rentas que esperan los activos no sea ven colmadas.

"Hoy en día eso no lo vemos tanto pero el desafío es claro. Es el momento de ver cómo hacemos para que las personas tengan más capacidad de elegir cómo retirarse", sugirió Peaguda. Por ejemplo, el beneficiario podría dejar su cuenta de ahorro y solo optar por sacar las utilidades que genera su fondo. "Opciones hay muchas, lo que tenés que tratar de asegurarte es que la persona en el largo plazo tenga una capacidad económica para solventar sus gastos", explicó. Peaguda indicó que la renta vitalicia tal cual está diseñada en el sistema previsional uruguayo tiene "un montón de restricciones" porque tiene que prever que van a existir beneficiarios de pensiones, o personas de ingresos altos que tienen expectativa de vida mayor que los de menores recursos. Algo similar ocurre con las tablas de mortalidad unisex que acaba de resolver el Banco Central para hombres y mujeres, ya que las últimas suelen tener una expectativa de vida mayor.

"Lo ideal para una renta vitalicia sería aislar colectivos en función de realidades diferentes", indicó. Peaguda dijo que si bien las AFAP no participan de ese ciclo, "no están aisladas" porque al final del día las personas lo que buscan es una jubilación que cumpla con sus expectativas.

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