Los inversores extranjeros mostraron un creciente interés por la deuda pública emitida a nivel local, en particular por los instrumentos del Banco Central lo que “debilita” la aplicación de la política monetaria. Eso se manifestó en el último año en un fuerte incremento de la participación extranjera en la tenencia de los títulos domésticos uruguayos, lo que genera un desafío importante para la autoridad monetaria que ve restringida la capacidad de sus políticas para afectar la cantidad de dinero en circulación.
Mientras que en marzo de 2011, la participación de los no residentes en el circulante de títulos públicos domésticos era de 5%, en igual mes de 2012 ascendió a casi 7% y en este año alcanzó un pico de 20%. Eso implica que en dos años se multiplicó por cuatro y en 12 meses prácticamente se triplicó.
Los datos surgen del último Reporte de Política Monetaria, correspondiente al primer trimestre de este año, elaborado por los servicios técnicos del BCU. La creciente participación de los inversores extranjeros en la deuda emitida por el Estado tuvo su despegue a partir de que las distintas calificadoras de riesgo elevaron la nota de los títulos soberanos y los incluyeron en la categoría de grado inversor, desde abril de 2012.
En octubre, la autoridad monetaria comenzó a exigir que se inmobilice 40% del capital extranjero invertido en letras del Banco Central, con el fin de desincentivar su compra. Pero eso no implicó que los inversores externos dejaran de comprar deuda del Estado. Si bien se redujo la compra de títulos del BCU, “la demanda de no residentes se dirigió hacia los títulos del gobierno central, los que no son alcanzados por la mencionada normativa”, señala el informe.
De todas maneras, los técnicos sostienen que “el ingreso de capitales debilitó la capacidad de esterilizar de los intrumentos emitidos en el mercado doméstico”. Esto es, con la emisión de títulos, el organimos intenta influir en el comportamiento de los agentes locales. Si esos títulos terminan en manos de extranjeros, para que la política sea igual de efectiva, debe emitir un mayor volumen de instrumentos y asumir un costo mayor. Por eso, los servicios técnicos del BCU evaluaron que el fenómeno “plantea un desafío adicional hacia el futuro”.
Las autoridades compran dólares en el mercado para evitar una baja más pronunciada en el tipo de cambio. De esa manera, la cantidad de pesos en circulación aumenta. Para evitar que la mayor liquidez en moneda local acelere la suba de precios, el BCU emite deuda y absorbe los pesos excedentes del mercado (esterilización).
La suba de la tasa de interés de más de un punto en poco más de 12 meses, implicó un aumento en el costo de emitir deuda.
Sin embargo, la medida implementada por las autoridades, de elevar los encajes bancarios marginales –el porcentaje de los nuevos depósitos que los bancos deben mantener anclados en sus cuentas dentro del BCU–, ayudó a reducir el costo de las políticas de esterilización. “Mientras los encajes se remuneran al 2,5%, la tasa de política monetaria pasó de 8,75% a 9,25% en 2013”, señalan los técnicos del BCU.
Eso, sumado a la mayor emisión de títulos de largo plazo y el creciente rol del Gobierno Central como emisor de deuda en pesos, llevó a que el pago de intereses por parte del BCU pasara del equivalente a 0,5% del PIB a 0,3% del PIB en el último año.
Sector privado
Si bien en los últimos meses –luego de que en setiembre el BCU elevara la tasa de referencia–, las tasas que pagan los bancos a los depósitos tendieron a subir, todavía no alcanzan a cubrir la inflación. Según los economistas del BCU, los depositantes uruguayos reciben “rendimientos reales negativos”.
Ante esa situación, los uruguayos se refugian de la inflación en depósitos en unidades indexadas, pero en mayor medida –y de forma creciente–, a través de la compra de títulos locales.
“La tenencia de títulos públicos en moneda nacional por parte del sector privado no financiero residente ha continuado incrementándose”, hasta alcanzar el equivalente a 17,7% del Producto Interno Bruto (PIB). De todas maneras, el crecimiento fue menos significativo que el de los no residentes, que pasaron de tener el equivalente a 1% del PIB en títulos en moneda nacional a fines de 2011, a 8% del PIB en la actualidad.
