“Uruguay hoy es una economía más sólida, más resiliente, más previsible que la que conocimos durante la mayor parte de nuestras vidas”, afirmó. Para Tolosa, esa transformación modificó el mapa de riesgos del país y debería cambiar también la forma en que empresarios e inversores evalúan sus decisiones.
Su argumento es que una inversión no depende solamente de la rentabilidad que puede generar, sino también del riesgo que implica. No alcanza con calcular cuánto se puede vender, cuánto cuesta producir o cuánto se puede ganar: también importa cuánto pueden variar las ventas y los precios y qué tan profunda puede ser una caída cuando las cosas salen mal.
La reducción de esos riesgos mejora la rentabilidad ajustada por riesgo de las inversiones en Uruguay. Sin embargo, esa nueva realidad todavía no se refleja plenamente en las decisiones empresariales. “Seguimos ahorrando y financiándonos, de manera que en muchos casos parecen diseñarnos para protegernos del país que fuimos y no para aprovechar el país que somos”, señaló.
La presentación incluyó una frase que resume ese contraste: “Nosotros seguimos decidiendo en base al país que fuimos. El inversor extranjero invierte en el país que somos”.
Para Tolosa, entre los uruguayos persiste cierto escepticismo sobre la sostenibilidad de la estabilidad local. Además, está instalado el discurso de que la estabilidad no alcanza para crecer, una mirada que suele asociarla con la complacencia o la quietud. Su planteo fue el contrario: la estabilidad no sustituye las reformas pendientes ni resuelve los problemas de competitividad, pero constituye una plataforma para crecer.
“El dividendo de la estabilidad es real, está para ser cobrado”, afirmó. El problema, agregó, es que la distribución de ese dividendo todavía está atascada.
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Una economía que resiste mejor las turbulencias
Para respaldar su argumento, el presidente del BCU repasó la evolución de la inflación y de la actividad económica. En materia de precios, recordó que desde que la inflación ingresó en el rango de tolerancia hace tres años se ha mantenido alrededor de la meta. Entre 2023 y 2026, sostuvo, Uruguay estuvo entre los dos países del mundo cuya inflación se ubicó, en promedio, más cerca de su objetivo. La diferencia promedio respecto a la meta de 4,5% fue de apenas 0,04%.
También destacó la menor volatilidad de los precios y la capacidad de la economía para atravesar distintos shocks externos, desde movimientos cambiarios y petroleros hasta perturbaciones climáticas.
La mayor resiliencia, según planteó, también se refleja en la actividad económica y el consumo. Al comparar los últimos 20 años con las dos décadas anteriores, Tolosa mostró cómo se redujo la amplitud de los ciclos económicos y, con ella, las pérdidas que pueden enfrentar las empresas por caídas abruptas de las ventas.
Uno de los datos que destacó fue que, si se excluye la pandemia, la peor caída del consumo en Uruguay en los últimos 20 años fue de apenas 0,4%. En contraste, recordó que en 2002 el consumo cayó 11%.
“En cada nuevo episodio de turbulencia que enfrenta la economía uruguaya se revelan nuevas fuentes de fortaleza y de estabilidad”, sostuvo. Para el jerarca, el país pasó a funcionar como una “máquina de amortiguación” de los shocks internacionales: recibe perturbaciones en un mundo cada vez más incierto, pero consigue que sus efectos sobre la economía local sean más acotados.
Tolosa atribuyó esa mayor solidez a un proceso sostenido de cambios. Entre ellos mencionó la diversificación de los socios comerciales, la menor exposición a la región y a los combustibles fósiles, la reducción de la dependencia del financiamiento externo y el fortalecimiento de los balances públicos y privados.
También destacó el aumento de las reservas internacionales, la mayor duración de la deuda pública, el fortalecimiento del capital del sistema bancario y la reducción de la dolarización. En particular, señaló que la deuda pública dolarizada pasó de representar el 90% al 45%, mientras que el crédito a empresas en dólares bajó del 75% al 45% del total.
A esos cambios sumó el fortalecimiento de las instituciones y de los marcos de política económica, que hoy permiten responder de manera contracíclica ante las dificultades. Según explicó, las políticas fiscal, monetaria y macroprudencial cuentan con herramientas para amortiguar los shocks y evitar que una mala noticia profundice los problemas de la economía.
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La estabilidad como motor de inversión
Otro punto de la presentación hizo foco en qué hacer con esa estabilidad. Para Tolosa, una economía más previsible permite que las empresas dejen atrás la cautela que durante años condicionó sus decisiones y se animen a asumir riesgos, emprender e invertir.
Cuando una empresa sabe que, aun si hace las cosas bien, puede enfrentar una caída abrupta de las ventas o un salto inesperado de los costos, la reacción natural es postergar proyectos rentables. En cambio, cuando el futuro se vuelve más visible, también resulta más fácil planificar e invertir. “Una economía resiliente no solo resiste mejor cuando llega la tormenta, sino que hace que valga la pena construir mientras el cielo está despejado”, sostuvo.
La estabilidad, afirmó el economista, permite trabajar con horizontes más largos. También libera recursos y atención que antes las empresas destinaban a cubrirse de los riesgos y que ahora pueden volcar a producir mejor, innovar y conquistar nuevos mercados. Así, genera condiciones para aumentar la inversión, la productividad y el crecimiento.
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“A los bancos les tiramos lechuga para que vendan tomate”
Pero hubo un segundo canal al que Tolosa le dedicó especial atención: el crédito. “La estabilidad libera crédito”, afirmó. Recordó que la palabra crédito proviene del verbo credere, que significa creer en el futuro, y sostuvo que la baja disponibilidad de financiamiento en Uruguay refleja, en parte, una menor confianza en las posibilidades de crecimiento.
“Uruguay es un caso muy raro de paz, estabilidad, sin crédito, sin confianza, o con menos crédito que el resto del mundo”, señaló.
El crédito a las empresas uruguayas, indicó, sigue muy por debajo del nivel de la región. Siete de cada diez pesos que se invierten en empresas salen del propio bolsillo. Para Tolosa, la explicación no necesariamente es que los empresarios no necesiten financiamiento, sino que durante mucho tiempo aprendieron a no contar con él porque era caro, tenía plazos cortos o implicaba asumir demasiada incertidumbre.
Esa situación empezó a cambiar. La mejora de la estabilidad y de la credibilidad del país ya se tradujo en una caída significativa del costo del financiamiento, dijo. Como ejemplo, mencionó que las empresas grandes se endeudan este año a una tasa promedio de 7,6% nominal, un nivel que calificó como el más bajo de las últimas décadas.
A su entender, esas condiciones deberían impulsar un cambio en la cultura empresarial respecto al endeudamiento y el apalancamiento. Uruguay tiene, dijo, un enorme potencial para transformar la mejora de las condiciones crediticias en una expansión productiva.
Sin embargo, hay una oportunidad que todavía está lejos de aprovecharse. Tolosa presentó un dato que pidió recordar: en Uruguay solo el 60% de los ahorros bancarios se presta dentro del país. En la comparación internacional, esa proporción ubica al país en el puesto 113 del mundo.
El problema, aclaró, no responde a la actitud de los bancos, sino a las características del ahorro de los uruguayos, que se concentra en dólares, mientras que muchas empresas necesitan financiamiento en pesos.
“A los bancos les tiramos lechuga para que vendan tomate”, graficó. Para el presidente del BCU, el país debe hacerse cargo de esa situación si pretende aprovechar sus propios recursos para financiar la expansión productiva.
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Una ventaja para atraer inversiones
La estabilidad también puede convertirse en una ventaja para captar inversión extranjera, planteó Tolosa. En un mundo en el que la incertidumbre aumenta y la previsibilidad es cada vez más escasa, Uruguay tiene la posibilidad de diferenciarse no solo por su estabilidad macroeconómica, sino también por la continuidad de sus reglas de juego y sus instituciones.
En ese sentido, recordó que el país mantiene abierta la cuenta capital desde hace 52 años y que las empresas pueden ingresar y retirar sus recursos sin impuestos ni restricciones. También destacó que Uruguay ha honrado sus obligaciones incluso en circunstancias difíciles y que ha mantenido reglas esenciales a través de gobiernos de distintos partidos políticos.
